企業(yè)債券風(fēng)險(xiǎn)防范篇1
【關(guān)鍵詞】中小企業(yè)私募債券；風(fēng)險(xiǎn)；防范
一、中小企業(yè)私募債的現(xiàn)狀
據(jù)統(tǒng)計(jì)，從2012年6月試點(diǎn)以來共有40家公司完成中小企業(yè)私募債發(fā)行，其中6月份發(fā)行24只，7月份和8月份分別只有8只，9月份零發(fā)行。發(fā)行平均期限2.25年，月平均發(fā)行票面利率從6月份的9.17%跌至8月份的8.85%，有35家公司的發(fā)行票面利率低于10%，出現(xiàn)了后續(xù)發(fā)行的中小企業(yè)私募債的資質(zhì)下降而發(fā)行利率不升反降的情況，導(dǎo)致中小企業(yè)私募債的銷售呈現(xiàn)兩極分化格局，資質(zhì)較優(yōu)、有增信的債券受到歡迎，資質(zhì)弱的債券受到冷遇，多數(shù)只能由承銷商自己持有。投資者投資意愿下降，參與的機(jī)構(gòu)投資者主要是券商的理財(cái)產(chǎn)品和一些主投固定收益項(xiàng)目的基金，更多的機(jī)構(gòu)投資者處在觀望中。在完成首批發(fā)行后，為了避免違約風(fēng)險(xiǎn)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)提高了發(fā)行要求，要求券商做好對(duì)私募債企業(yè)的盡職調(diào)查、發(fā)行企業(yè)必須有擔(dān)保措施才能備案。
二、中小企業(yè)私募債發(fā)展面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)
（1）信用風(fēng)險(xiǎn)。中小企業(yè)私募債是高風(fēng)險(xiǎn)債券，其高風(fēng)險(xiǎn)的核心是信用風(fēng)險(xiǎn)，即存在到期不能兌現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)。中小企業(yè)私募債試點(diǎn)初期，從監(jiān)管者的思路來看，并沒有闊步邁出高風(fēng)險(xiǎn)高收益的步伐，而是在盡量避免違約風(fēng)險(xiǎn)。隨著規(guī)模的擴(kuò)大，私募債券將來出現(xiàn)違約是必然的。目前信用風(fēng)險(xiǎn)管理中主要面臨的問題一是缺乏有效的風(fēng)險(xiǎn)隔離、分散和轉(zhuǎn)移機(jī)制。我國(guó)沒有發(fā)達(dá)的信用衍生品市場(chǎng)，資產(chǎn)證券化剛剛起步，信托制度不夠完善，缺乏轉(zhuǎn)移和對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的市場(chǎng)工具。二是增信措施難以落實(shí)。交易所和券商都傾向于要求發(fā)行人采取各種增信措施和設(shè)置償債保證條款，但大多數(shù)中小企業(yè)缺乏資產(chǎn)做抵押，難以得到擔(dān)保公司的擔(dān)保，即使得到擔(dān)保，高昂的費(fèi)率也給企業(yè)增添很大負(fù)擔(dān)。（2）流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。目前規(guī)定中小企業(yè)私募債券應(yīng)當(dāng)在交易所綜合協(xié)議交易平臺(tái)或者通過證券公司轉(zhuǎn)讓，由于私募債券市場(chǎng)存量小，不能在交易所上市交易，如果市場(chǎng)流動(dòng)性惡，會(huì)增加投資者隱性的持有成本。而從發(fā)行以來市場(chǎng)投資者參與度來看，中小企業(yè)私募債市場(chǎng)上的投資人參與并不積極，一、二級(jí)市場(chǎng)不活躍，究其原因，主要有以下幾個(gè)方面：一是私募債風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)不足。目前2～3年的中小企業(yè)私募債，到期收益率在7%～11.5%之間。而中小企業(yè)集合信托產(chǎn)品年化收益一般是8%～9%，有地方政府兜底。中小企業(yè)貸款的基本收益率為9%～11%。顯然，中小企業(yè)私募債低于10%的票面利率難以有吸引力。二是對(duì)投資人的限制。按目前對(duì)個(gè)人投資者的資格要求，普通投資者無法直接參與到高收益?zhèn)氖袌?chǎng)中來。在機(jī)構(gòu)投資者中，大多數(shù)公募債券型基金在其原契約中規(guī)定的投資范圍多限制在“公開發(fā)行”的產(chǎn)品內(nèi)，想要參與中小企業(yè)私募債，需要經(jīng)召開基金持有人大會(huì)修改基金契約。三是信用評(píng)級(jí)缺乏和信息披露制度存在漏洞。交易所對(duì)信息披露方面僅規(guī)定券商應(yīng)進(jìn)行盡職調(diào)查，發(fā)行人應(yīng)按照發(fā)行契約進(jìn)行信息披露，并承擔(dān)相應(yīng)義務(wù)和責(zé)任。
三、防范和化解中小企業(yè)私募債券風(fēng)險(xiǎn)的建議
（1）提高投資者風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)。至今國(guó)內(nèi)投資債券還沒有出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性違約。近期山東海龍債在地方政府的擔(dān)保下解除了違約風(fēng)險(xiǎn)、江西賽維LDK公司和無錫尚德電力公司經(jīng)當(dāng)?shù)厥姓斐觥霸帧被膺`約和破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，因而 市場(chǎng)各方易存有“政府會(huì)兜底”的幻想。對(duì)此，監(jiān)管層已發(fā)出風(fēng)險(xiǎn)警示，明確表示交易所與地方政府不會(huì)進(jìn)行任何風(fēng)險(xiǎn)救助。（2）推動(dòng)資本市場(chǎng)金融工具創(chuàng)新，分散和和轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)。解決好轉(zhuǎn)移和對(duì)沖中小企業(yè)債券風(fēng)險(xiǎn)的問題，將大大提高合格投資者參與中小企業(yè)債券的吸引力，改變目前市場(chǎng)冷遇的格局。規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)一般有兩個(gè)手段，一個(gè)是資產(chǎn)組合，一個(gè)是運(yùn)用對(duì)沖工具管理信用風(fēng)險(xiǎn)。要鼓勵(lì)主承銷商或其他合適機(jī)構(gòu)發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移工具，如信用違約互換、債券抵押債務(wù)憑證等。（3）放寬限制，改善市場(chǎng)流動(dòng)性。要適時(shí)放寬對(duì)銀行理財(cái)產(chǎn)品、公募基金、保險(xiǎn)產(chǎn)品進(jìn)入中小企業(yè)私募債市場(chǎng)的限制。要為個(gè)人投資者投資高收益?zhèn)貙捛?，目前首只專門面向中小企業(yè)的債券基金已經(jīng)面世，普通個(gè)人投資者可借道債券基金投資于高收益?zhèn)?。要加快?chǎng)外交易平臺(tái)建設(shè)，為中小企業(yè)私募債的交易轉(zhuǎn)讓提供便利渠道。（4）完善市場(chǎng)基礎(chǔ)性制度建設(shè)，建立償債保障機(jī)制。從我國(guó)實(shí)踐來看，當(dāng)務(wù)之急要對(duì)《公司法》等已有法律法規(guī)中有關(guān)公司違約處置辦法進(jìn)行修改完善，使中小企業(yè)私募債的違約補(bǔ)償有法可依。同時(shí)強(qiáng)化對(duì)中小企業(yè)私募債券發(fā)行公司實(shí)際控制人個(gè)人信用責(zé)任的約束，降低和避免中小企業(yè)融資中逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)?？砂l(fā)揮地方政府作用，建立起相應(yīng)的償債基金和債券投資者保護(hù)基金。
參 考 文 獻(xiàn)
[1]魏璽．境外主要債券市場(chǎng)的比較分析及其啟示[J].世界經(jīng)濟(jì)情況．2008（3）
企業(yè)債券風(fēng)險(xiǎn)防范篇2
關(guān)鍵詞：企業(yè)債券;籌資風(fēng)險(xiǎn);防范措施
1企業(yè)債券籌資風(fēng)險(xiǎn)特點(diǎn)
企業(yè)債券籌資風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)利用企業(yè)債券籌資所要承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)。
1.1債券融資的風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較大
由于債券必須償還本息的義務(wù)性、固定性和難以展期性，決定了債券融資必須充分依托企業(yè)的償債能力和獲利能力。因此，相對(duì)于股本的無償性、股息紅利支付的非義務(wù)性、非固定性，債券融資的風(fēng)險(xiǎn)要大得多。
1.2債券融資的風(fēng)險(xiǎn)具有主觀性
債券的各種發(fā)行條件如償還期、利率等因素均是發(fā)行者主觀確定的。
2企業(yè)債券籌資風(fēng)險(xiǎn)種類
2.1發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)
企業(yè)債券籌資在發(fā)行債券階段，由于發(fā)行單位信譽(yù)、債券發(fā)行總量以及債券發(fā)行時(shí)機(jī)等因素的影響，可能會(huì)導(dǎo)致債券發(fā)行不成功而形成風(fēng)險(xiǎn)。由于債券發(fā)行時(shí)的經(jīng)濟(jì)條件、公眾的購(gòu)買能力和購(gòu)買偏好、其他的債券發(fā)行數(shù)量、同期的銀行存款利率、個(gè)人收入調(diào)節(jié)稅稅率、企業(yè)形象、企業(yè)債券的可轉(zhuǎn)讓性等的影響因素，有可能會(huì)導(dǎo)致企業(yè)花費(fèi)大量發(fā)行的費(fèi)用、廣告宣傳費(fèi)用、各種手續(xù)費(fèi)用等，卻沒有籌集到需要的資金。
2.2經(jīng)濟(jì)環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)
企業(yè)對(duì)所處的經(jīng)營(yíng)環(huán)境總是無法把握或確定其變化規(guī)律的。影響宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的政治、文化、金融、稅收、政府政策等都會(huì)影響到企業(yè)的經(jīng)營(yíng)。
2.3通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)
通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)是指由于通貨膨脹而使債券到期或出售時(shí)所獲得的現(xiàn)金購(gòu)買力減少的風(fēng)險(xiǎn)，它是形成債券風(fēng)險(xiǎn)的主要因素之一。一般來說，在適度的通貨膨脹下，企業(yè)可以通過籌集債券來實(shí)現(xiàn)資金保值，從而增加了對(duì)債券的需求，導(dǎo)致債券市場(chǎng)價(jià)格上漲，但是因受到債券本身利率及市場(chǎng)利率的制約，這種上漲是有限的。如果過度的通貨膨脹，任何市場(chǎng)都不會(huì)起到保值的作用，從而導(dǎo)致債券市場(chǎng)價(jià)格的下跌。
2.4經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)
（1）企業(yè)銷售和盈余是否穩(wěn)定；
（2）企業(yè)是否面臨原材料、能源、電力等的短缺；
（3）員工是否有不安定情況或存在罷工的潛在因素；
（4）債券期限安排是否合理。
如果利用債券籌資的目的是新建項(xiàng)目，應(yīng)考慮債券期限的長(zhǎng)短，如果過短，債券期限到時(shí)新項(xiàng)目可能剛剛建成，還未投產(chǎn)，或剛剛投產(chǎn)，還未見效益，則還本付息出現(xiàn)困難；如果債券期限過長(zhǎng)，則要付出相當(dāng)多的利息，給企業(yè)還本付息帶來很大壓力，甚至出現(xiàn)危機(jī)。
（1）產(chǎn)品是否適銷對(duì)路；
（2）主要顧客是否穩(wěn)定；
（3）企業(yè)的盈利能力是否穩(wěn)定。
2.5可轉(zhuǎn)換債券的轉(zhuǎn)換風(fēng)險(xiǎn)
可轉(zhuǎn)換債券是指在發(fā)行時(shí)標(biāo)明發(fā)行價(jià)格、利率、償還或轉(zhuǎn)換期限，持有人有權(quán)到期贖回或按規(guī)定的期限和價(jià)格將其轉(zhuǎn)換為普通股票的債券性證券。其風(fēng)險(xiǎn)特征：
（1）轉(zhuǎn)股失敗。如果發(fā)債企業(yè)的股價(jià)表現(xiàn)不好或股市低迷，正好股價(jià)低于轉(zhuǎn)換價(jià)格，投資者就會(huì)寧愿承受利息的損失，要求還本付息而不轉(zhuǎn)股，這會(huì)直接導(dǎo)致企業(yè)的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)過重，資本結(jié)構(gòu)變差，從而增大籌資風(fēng)險(xiǎn)。因此轉(zhuǎn)換價(jià)格的設(shè)計(jì)十分重要，尤其是企業(yè)分紅配股的情況應(yīng)靈活調(diào)整轉(zhuǎn)換價(jià)格。
（2）收益削減。因?yàn)榭赊D(zhuǎn)換企業(yè)債券轉(zhuǎn)換后，需在更多的股權(quán)人中分配收益，使每股利潤(rùn)稀釋，減少企業(yè)收益。
2.6派生性風(fēng)險(xiǎn)
派生性風(fēng)險(xiǎn)是指由于市場(chǎng)外部的其他因素的變異而引發(fā)出來的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。它們通常是無法預(yù)期或無法預(yù)防的。
3企業(yè)債券籌資風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量
債券籌資風(fēng)險(xiǎn)的計(jì)量通常采用定性和定量相結(jié)合的方法，即將情況的分析判斷和數(shù)據(jù)的整理計(jì)算結(jié)合進(jìn)行。
債券籌資風(fēng)險(xiǎn)的計(jì)量分析常用概率分析法。由于風(fēng)險(xiǎn)與概率有直接的聯(lián)系，籌資風(fēng)險(xiǎn)程度可以用概率論的方法即引用期望值、均方差和變異系數(shù)來計(jì)算。
4企業(yè)債券籌資風(fēng)險(xiǎn)分析
4.1債券利率不穩(wěn)定會(huì)造成籌資風(fēng)險(xiǎn)
（1）沒有恰當(dāng)?shù)毓烙?jì)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)狀況，對(duì)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的長(zhǎng)遠(yuǎn)趨勢(shì)估計(jì)不足。如果按現(xiàn)在的情況確定的債券利率是正常的，但發(fā)行債券后，如果企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)不景氣，資金利潤(rùn)率下降，但企業(yè)仍須按照債券固定的利率支付債息，將給企業(yè)財(cái)務(wù)上帶來更大的壓力。企業(yè)一旦出現(xiàn)財(cái)務(wù)危機(jī)，瀕臨破產(chǎn)時(shí)，債權(quán)人則有權(quán)優(yōu)先索償本息，這樣就會(huì)加重企業(yè)財(cái)務(wù)危機(jī)和加速企業(yè)破產(chǎn)。
（2）確定債券利率時(shí)沒有與企業(yè)的銷售、利潤(rùn)指標(biāo)銜接。一般地講，當(dāng)企業(yè)的銷售、利潤(rùn)等指標(biāo)比較穩(wěn)定，預(yù)計(jì)未來的銷售和利潤(rùn)將會(huì)有所增長(zhǎng)且增資的收益率大于債券利率時(shí)，企業(yè)沒有籌資風(fēng)險(xiǎn)。如果未來銷售和利潤(rùn)收益率增長(zhǎng)低于債券利率時(shí)，籌資將會(huì)面臨風(fēng)險(xiǎn)。
4.2債券發(fā)行時(shí)機(jī)欠佳造成籌資風(fēng)險(xiǎn)
債券發(fā)行時(shí)恰逢經(jīng)濟(jì)不景氣時(shí)期，會(huì)降低投資人的收入水平，削弱投資人的購(gòu)買欲望，對(duì)債券的銷售帶來不利影響，難于籌到資金，面臨籌資風(fēng)險(xiǎn)；債券發(fā)行時(shí)，債券的利率應(yīng)該高于同期銀行存款利率水平，如果債券發(fā)行后，銀行存款利率下調(diào)以及貸款利率下調(diào)，就會(huì)使企業(yè)發(fā)行債券籌資成本相對(duì)偏大，帶來籌資風(fēng)險(xiǎn)。
4.3債券籌資順序安排欠妥造成籌資風(fēng)險(xiǎn)
這主要針對(duì)股份有限企業(yè)。在籌資順序上，要求發(fā)行債券必須置于普通股票融資之后，即必須先行籌措一定數(shù)額比例的股本，然后才可以利用發(fā)行債券籌措資金，并且要注意保持間隔期。如果發(fā)行時(shí)間不當(dāng)或籌資順序超前，那么必將帶來籌資上的困難，為后面的籌資帶來不利影響。
4.4債券發(fā)行條件考慮欠周造成籌資風(fēng)險(xiǎn)
（1）債券發(fā)行額，應(yīng)考慮發(fā)行者的資格、信用、知名度以及債券的種類等因素來確定。發(fā)行額定得過高，則不僅會(huì)造成銷售困難，而且對(duì)該債券發(fā)行后的流通市場(chǎng)的價(jià)格也會(huì)產(chǎn)生不利影響，帶來籌資困難。
（2）發(fā)行人對(duì)綜合市場(chǎng)形勢(shì)缺乏判斷會(huì)造成籌資風(fēng)險(xiǎn)。
（3）債券發(fā)行價(jià)格與票面利率相配合，來調(diào)整認(rèn)購(gòu)者的實(shí)際收益率，以與當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)利率保持一致。如果債券票面利率相對(duì)較低，而發(fā)行價(jià)格沒有作到相對(duì)較低，則會(huì)造成債券難以出售，造成籌資風(fēng)險(xiǎn)。
（4）債券期限的確定與債券銷售情況也有一定的關(guān)系，如果期限較長(zhǎng)，銷售較困難，也會(huì)有籌資風(fēng)險(xiǎn)。
5企業(yè)債券籌資風(fēng)險(xiǎn)防范
5.1提高債券資金成本的途徑
（1）合理安排籌資期限。如果企業(yè)的籌資期限和使用周期能與生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)周期想匹配，則企業(yè)就可以避免因負(fù)債籌資而產(chǎn)生的到期不能支付的償債風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于債券籌資來說，一般多屬于長(zhǎng)期投資，由于投資是分階段進(jìn)行的，企業(yè)可以按照投資的進(jìn)度合理安排籌資期限，即通過資金占用與資金來源期限的合理搭配，用較短期的資金來滿足長(zhǎng)期資產(chǎn)占用的需要，也同樣會(huì)使風(fēng)險(xiǎn)保持在適當(dāng)?shù)乃?，同時(shí)減少資金不必要的閑置，且能降低資金成本。新晨
（2）注重企業(yè)信譽(yù)，提高信譽(yù)等級(jí)。企業(yè)信譽(yù)對(duì)企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)地位使非常重要的，只有恪守信譽(yù)的企業(yè)才能有長(zhǎng)遠(yuǎn)的發(fā)展。企業(yè)需要積極參加信譽(yù)等級(jí)評(píng)估，努力提高信譽(yù)等級(jí)，讓企業(yè)走向市場(chǎng)，這樣才能為在資金市場(chǎng)籌集債券創(chuàng)造條件，才能增加投資者的投資信心，有效的降低資金成本。
（3）提高籌資效率。首先是正確制定債券籌資計(jì)劃，企業(yè)既要掌握債券籌資的基本法規(guī)，籌資程序，還要周密安排債券發(fā)行的數(shù)量、時(shí)間，以制定具體實(shí)施步驟，節(jié)省時(shí)間和費(fèi)用；其次，要組織專人負(fù)責(zé)具體實(shí)施，以保證籌資工作的順利開展。
5.2發(fā)行可轉(zhuǎn)換企業(yè)債券，是部分企業(yè)防范債券籌資風(fēng)險(xiǎn)的一條蹊徑
（1）對(duì)于可轉(zhuǎn)換企業(yè)債券的發(fā)行進(jìn)行合理科學(xué)的設(shè)計(jì)，以避免轉(zhuǎn)股失敗。一般來說，由于可轉(zhuǎn)換企業(yè)債券自身的優(yōu)勢(shì)，投資者樂于接受，發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)不大，企業(yè)要預(yù)防的是轉(zhuǎn)換失敗的可能性，因此企業(yè)要選擇合適的發(fā)行時(shí)機(jī)，確定合適的轉(zhuǎn)換價(jià)格，此外為保護(hù)雙方利益，還要制定有關(guān)贖回、回售的附加條款以及轉(zhuǎn)換補(bǔ)貼等措施，以確保轉(zhuǎn)換的成功。
（2）合理利用籌集資金，正確選擇投資項(xiàng)目。無論在可轉(zhuǎn)換企業(yè)債券轉(zhuǎn)換前還是轉(zhuǎn)換后，企業(yè)都面臨還本付息的壓力，而轉(zhuǎn)換后，又面臨更多股東對(duì)收益的分配。因此，企業(yè)發(fā)行可轉(zhuǎn)換企業(yè)債券后，要合理利用籌集到的資金投資于利潤(rùn)較高的項(xiàng)目，這樣才能保證企業(yè)的收益，從而使債券人增加信心，順利實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)換，并且避免轉(zhuǎn)換后股利的稀釋，可以通過配股繼續(xù)融資。
參考文獻(xiàn)
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［3］@袁琳、文華.籌資學(xué)［M］.北京：中國(guó)商業(yè)出版社，1997.
企業(yè)債券風(fēng)險(xiǎn)防范篇3
一是以專項(xiàng)企業(yè)債券形式，實(shí)現(xiàn)重點(diǎn)領(lǐng)域“點(diǎn)對(duì)點(diǎn)”融資支持
企業(yè)債券的最大特點(diǎn)是募集資金指定項(xiàng)目用途，能夠?yàn)轫?xiàng)目建設(shè)提供“點(diǎn)對(duì)點(diǎn)”融資支持。2015年以來，國(guó)家發(fā)展改革委陸續(xù)出臺(tái)了城市停車場(chǎng)建設(shè)、城市地下綜合管廊建設(shè)、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)、養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)、雙創(chuàng)孵化、配電網(wǎng)改造、綠色債券等七個(gè)專項(xiàng)債券發(fā)行指引，這些專項(xiàng)債券是在企業(yè)債券制度框架內(nèi)“量身定制”的債券品種，主要是針對(duì)相關(guān)行業(yè)和產(chǎn)業(yè)發(fā)展特點(diǎn)，統(tǒng)籌各項(xiàng)債券支持措施，積極引導(dǎo)社會(huì)資金投入相關(guān)領(lǐng)域并發(fā)揮示范效應(yīng)。2016年，上述專項(xiàng)債券核準(zhǔn)規(guī)模達(dá)到1115.1億元，其中城市停車場(chǎng)建設(shè)專項(xiàng)債券495.2億元，城市地下綜合管廊建設(shè)專項(xiàng)債券248.8億元，有力支持了相關(guān)重點(diǎn)領(lǐng)域、重點(diǎn)項(xiàng)目的建設(shè)。此外，為積極支持企業(yè)降低杠桿率，有效防范和化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，助推經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)和優(yōu)化布局，國(guó)家發(fā)展改革委于2016年率先推出了市場(chǎng)化銀行債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)專項(xiàng)債券品種，支持符合條件的實(shí)施機(jī)構(gòu)發(fā)行專項(xiàng)用于市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股的企業(yè)債券，債券資金與債轉(zhuǎn)股項(xiàng)目直接掛鉤，解決債轉(zhuǎn)股實(shí)施機(jī)構(gòu)的融資難題。
二是開展融資政策巡講，打通服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的“最后一公里”
為更好地推動(dòng)融資政策落地見效，國(guó)家發(fā)展改革委于2016年11月啟動(dòng)全國(guó)發(fā)展改革系統(tǒng)融資政策巡講，巡講專家包括研究機(jī)構(gòu)、企業(yè)債券技術(shù)評(píng)估機(jī)構(gòu)、證券公司負(fù)責(zé)人等，巡講內(nèi)容既包括企業(yè)債券的政策解讀，也包括債券的實(shí)務(wù)操作和典型案例，巡講對(duì)象為地方各級(jí)發(fā)展改革部門分管融資工作的負(fù)責(zé)人，相關(guān)部門以及地方企業(yè)有關(guān)負(fù)責(zé)人。截至2016年底，巡講已覆蓋17個(gè)省區(qū)市，預(yù)計(jì)今年上半年將完成全國(guó)所有省區(qū)市的巡講工作。此次巡講活動(dòng)參與度高，覆蓋面廣，各地高度重視，平均每場(chǎng)參加人員超過300人，巡講過程中還進(jìn)行了充分的溝通交流和政策答疑，受到了各方尤其是債券發(fā)行人的高度關(guān)注和好評(píng)，成效顯著，影響深遠(yuǎn)。
三是簡(jiǎn)化申報(bào)審核流程，主動(dòng)探索向企業(yè)債券發(fā)行注冊(cè)管理制過渡
目前，國(guó)家發(fā)展改革委對(duì)企業(yè)債券的受理和業(yè)務(wù)接待全部在政務(wù)服務(wù)大廳進(jìn)行，實(shí)行陽(yáng)光審批，并在60個(gè)工作日內(nèi)按時(shí)辦結(jié)。為落實(shí)“十三五”規(guī)劃綱要中“完善債券發(fā)行注冊(cè)制”的要求，國(guó)家發(fā)展改革委積極探索企業(yè)債券由核準(zhǔn)制向注冊(cè)管理制過渡的有效途徑，將企業(yè)債券審核中的合規(guī)性審核、財(cái)務(wù)指標(biāo)審核等技術(shù)評(píng)估工作委托中央結(jié)算公司和銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)兩家技術(shù)評(píng)估機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)，建立了完善的技術(shù)評(píng)估規(guī)則，國(guó)家發(fā)展改革委則集中精力負(fù)責(zé)品種創(chuàng)新、準(zhǔn)入和信息披露相關(guān)規(guī)則的制定。
四是加快信用體系建設(shè)，創(chuàng)新企業(yè)債券事中事后信用監(jiān)管方式
2016年，國(guó)家發(fā)展改革委持續(xù)推進(jìn)企業(yè)債券信用體系建設(shè)。一是開發(fā)完成了企業(yè)債券信用檔案信息系統(tǒng)并上線運(yùn)行，整理了相關(guān)機(jī)構(gòu)的基礎(chǔ)檔案資料和債券業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)。二是開展了企業(yè)債券主承銷商和信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)信用評(píng)價(jià)工作，通過案例評(píng)價(jià)、社會(huì)信用評(píng)價(jià)、主管部門評(píng)價(jià)、發(fā)行人評(píng)價(jià)、技術(shù)評(píng)估和登記托管機(jī)構(gòu)評(píng)價(jià)、市場(chǎng)機(jī)構(gòu)評(píng)價(jià)、專家評(píng)價(jià)等多個(gè)評(píng)價(jià)維度，對(duì)主承銷商和信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在債券承銷、發(fā)行和存續(xù)期管理行為進(jìn)行全面評(píng)估，評(píng)價(jià)結(jié)果向社會(huì)公開，并納入企業(yè)債券信用檔案，以督促相關(guān)機(jī)構(gòu)進(jìn)一步提升服務(wù)質(zhì)量。
五是加強(qiáng)企業(yè)債券風(fēng)險(xiǎn)防范和處置，守住不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的底線
2016年公司信用類債券違約風(fēng)險(xiǎn)頻發(fā)。目前，國(guó)家發(fā)展改革委管理的企業(yè)債券無論在違約債券數(shù)量還是規(guī)模上，均處于債券市場(chǎng)較低水平。為有效防范債券風(fēng)險(xiǎn)，我們主動(dòng)加強(qiáng)鋼鐵、煤炭等重點(diǎn)行業(yè)債券風(fēng)險(xiǎn)排查，做好房地產(chǎn)領(lǐng)域債券風(fēng)險(xiǎn)防范，提前摸清企業(yè)債券信用風(fēng)險(xiǎn)底數(shù)，并與企業(yè)債券登記結(jié)算機(jī)構(gòu)建立本息兌付聯(lián)動(dòng)機(jī)制，做好兌付通知、公告、劃款等各個(gè)環(huán)節(jié)的預(yù)警和應(yīng)對(duì)預(yù)案。
企業(yè)債券風(fēng)險(xiǎn)防范篇4
關(guān)鍵詞：會(huì)計(jì)準(zhǔn)則；現(xiàn)金流量表；財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)
國(guó)際資本流動(dòng)中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指特定的環(huán)境下和特定的時(shí)期內(nèi)，客觀存在的導(dǎo)致資本損失的可能性。概括起來分為兩大部分：一是國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)，主要包括主權(quán)風(fēng)險(xiǎn)和政治風(fēng)險(xiǎn)；二是經(jīng)濟(jì)和管理風(fēng)險(xiǎn)（或稱商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)），主要包括自然風(fēng)險(xiǎn)、外匯風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)、利潤(rùn)風(fēng)險(xiǎn)、稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)營(yíng)管理風(fēng)險(xiǎn)和包括通貨膨脹在內(nèi)的其他風(fēng)險(xiǎn)。
一、利率風(fēng)險(xiǎn)及防范
利率風(fēng)險(xiǎn)是指不同類型的不確定因素引起的利率變化，直接或間接造成投資價(jià)值或收益損失的風(fēng)險(xiǎn)。
（一）國(guó)庫(kù)券利率風(fēng)險(xiǎn)及防范。國(guó)庫(kù)券（又稱無違約債券）由國(guó)家發(fā)行，不存在破產(chǎn)而不能履約的問題。但國(guó)庫(kù)券也存在利率風(fēng)險(xiǎn)。國(guó)庫(kù)券的市場(chǎng)價(jià)值（現(xiàn)值）變動(dòng)與市場(chǎng)利率變動(dòng)成反比，而且，期限較長(zhǎng)的國(guó)庫(kù)券所承擔(dān)的利率風(fēng)險(xiǎn)也較大。因此，隨著市場(chǎng)利率波動(dòng)而產(chǎn)生的債券價(jià)格波動(dòng)，實(shí)際上反映了利率風(fēng)險(xiǎn)的存在。從表面上看，好像投資于短期債券可以避免或減少這種利率風(fēng)險(xiǎn)，但是必須看到，投資短期債券還會(huì)承擔(dān)另一種利率風(fēng)險(xiǎn)即“息票息率風(fēng)險(xiǎn)”。因?yàn)橥顿Y者在購(gòu)進(jìn)短期債券的同時(shí)，也必然購(gòu)進(jìn)與這些債券相聯(lián)系的各種息票。而市場(chǎng)利率的變動(dòng)對(duì)債券價(jià)格及其息票均有影響，所以利率風(fēng)險(xiǎn)依然存在。因此，投資者應(yīng)根據(jù)實(shí)際情況進(jìn)行選擇。一定時(shí)間內(nèi)無特殊用途的資金，可以投資于適當(dāng)期限的債券；而近期內(nèi)需要?jiǎng)佑玫馁Y金，則可以投資于短期債券。
（二）公司債券利率風(fēng)險(xiǎn)及防范。公司債券同樣存在著息票利率風(fēng)險(xiǎn)和價(jià)格變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)兩類利率風(fēng)險(xiǎn)。公司債券往往較國(guó)庫(kù)券的利率高，以便與其存在的較大風(fēng)險(xiǎn)相適應(yīng)。公司債券的價(jià)格隨著市場(chǎng)利率的變動(dòng)作反方向變動(dòng)。在通常情況下，債券資信級(jí)別是影響債券價(jià)格的直接因素。因此，投資者在購(gòu)買公司債券時(shí)，首先，要對(duì)債券的資信評(píng)級(jí)特別是新發(fā)行債券的資信評(píng)級(jí)了解清楚，否則遇到風(fēng)險(xiǎn)，輕則是減少利得，重則是企業(yè)破產(chǎn)。另外，投資者還要在報(bào)酬與風(fēng)險(xiǎn)兩者之間作出權(quán)衡。對(duì)于債券的期限，投資者應(yīng)盡可能使投資的債券的到期日期與現(xiàn)金的支付日期相吻合。證券不到期雖可以貼現(xiàn)，但貼現(xiàn)率總要高于報(bào)酬率即利率，這會(huì)使貼現(xiàn)人（即投資者）蒙受損失。
（三）公司股票利率風(fēng)險(xiǎn)及防范。公司股票包括優(yōu)先股票和普通股股票，其都存在風(fēng)險(xiǎn)。除享有累積分紅權(quán)利的優(yōu)先股股票的累積現(xiàn)金紅利支付的金額和時(shí)間是固定的外，其余大多數(shù)非累積優(yōu)先股股票的現(xiàn)金紅利，在發(fā)行公司遇到經(jīng)濟(jì)困難時(shí)，則可以不付；至于普通股股票的現(xiàn)金股息，如果公司認(rèn)為盈利情況不確定，或者支付紅利將給公司帶來嚴(yán)重經(jīng)濟(jì)困難，也可以取消普通股股息的支付。因此，普通股股票的股息收益所存在的風(fēng)險(xiǎn)要大于債券的息票收益。利率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)優(yōu)先股股票和普通股股票的影響，一般是通過現(xiàn)值機(jī)制從股票的價(jià)格上得到反映。投資者在進(jìn)行股票投資時(shí)，一方面要看被投資企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)狀況，另一方面還要將所要投資的股票的票面利率與市場(chǎng)利率進(jìn)行比較分析，做到心中有數(shù)。
二、利潤(rùn)風(fēng)險(xiǎn)及防范
（一）利潤(rùn)分配風(fēng)險(xiǎn)及防范。通常與外國(guó)合資辦企業(yè)之前，應(yīng)該簽訂明確的利潤(rùn)分配比例條款，但如果遇到該國(guó)政府的更替或政策變動(dòng)，且制定的新政策強(qiáng)行規(guī)定外國(guó)投資方在合營(yíng)企業(yè)中只能占有較小的比例時(shí)，這對(duì)于那些原來占有較大比例（如占50%以上）的外國(guó)投資方來說，無疑是突然的打擊，其結(jié)果是利潤(rùn)分配受到了直接的影響。另外，有些國(guó)家雖然不是采用這種武斷的方式來改變投資比例，但是也規(guī)定外資比例在一定年限內(nèi)必須逐漸降低。除這兩種方式以外，還有協(xié)議的外資逐步減少股權(quán)方式，那么，在經(jīng)營(yíng)初期，投資者應(yīng)盡可能采用多種加速資金周轉(zhuǎn)的方式來多獲利潤(rùn)，這樣，即使以后逐步減少股權(quán)比例，也能達(dá)到投資的初衷。
（二）投資利得加稅風(fēng)險(xiǎn)及防范。對(duì)于外國(guó)投資者的利得另加收稅，無疑是直接減少他們的利潤(rùn)收入。其中比較典型的是征收扣繳稅，它是指東道國(guó)政府對(duì)支付給外國(guó)投資者的股利、商標(biāo)、專利、技術(shù)等特許使用費(fèi)或利息所征收的稅費(fèi)。例如，一家美國(guó)跨國(guó)公司在意大利的商標(biāo)權(quán)所得只能向美國(guó)母公司分派70%，其余的30%要以扣繳稅的形式向意大利政府繳納。因此，在作出投資決策時(shí)，應(yīng)考慮將資本投入到那些沒有開征這種特別稅種的國(guó)家。如果是突然加征這種特別稅種，除非這個(gè)國(guó)家的投資利得特別豐厚，否則，可以考慮逐步向外轉(zhuǎn)移資本直至撤資。另外，也可以采取國(guó)際避稅的方式。
（三）利潤(rùn)匯出風(fēng)險(xiǎn)及防范。比較典型的利潤(rùn)匯出風(fēng)險(xiǎn)就是外匯管理，可分為寬松型的外匯管理和嚴(yán)格型的外匯管制兩種。例如，發(fā)達(dá)國(guó)家一般要求向境外匯款時(shí)，金額超過一定限額就要向銀行部門申報(bào)，這是形式上的外匯管制，屬寬松型的外匯管理；而有些發(fā)展中國(guó)家規(guī)定投資每年匯往境外的金額不得超過投資利潤(rùn)的若干比例，而且還要經(jīng)東道國(guó)主管部門批準(zhǔn)，這是嚴(yán)格型的外匯管制，也正是這種管制才是影響外方投資者利益的實(shí)際因素。對(duì)于寬松型的外匯管理，外方投資者可以來用支持特許費(fèi)和勞務(wù)費(fèi)、償還債務(wù)等方法轉(zhuǎn)移利潤(rùn)。對(duì)于那些采用嚴(yán)格型外匯管制的國(guó)家，外方投資者的投資利潤(rùn)不能自由地匯出境外，投資者可將分得的利潤(rùn)購(gòu)買某些短期會(huì)升值的資產(chǎn)或當(dāng)?shù)氐膰?guó)庫(kù)券，也可將其存進(jìn)銀行或?qū)ζ渌举J款等，借以保值并獲收益。也可以通過轉(zhuǎn)移價(jià)格的方法，將所賺取的利潤(rùn)調(diào)回本國(guó)。外方投資者還可采用在東道國(guó)開辟新的出口業(yè)務(wù)的方法，這樣既可幫助東道國(guó)解決外匯短缺問題，又可為資金的轉(zhuǎn)移提供新的途徑。
（四）利率變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)及防范。當(dāng)市場(chǎng)利率提高，企業(yè)的融資成本相應(yīng)增大，可能導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)效益下降，盈利減少，從而使投資者遭受收益下降的風(fēng)險(xiǎn)。在這種情況下，最好的方法是減少融資以防范風(fēng)險(xiǎn)，如果是因?yàn)樯a(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的擴(kuò)大急需資金時(shí)，可考慮其他方式的融資，如將企業(yè)的留存收益轉(zhuǎn)增為資本等。當(dāng)然，留存收益太多，可能需交納高額的留存收益稅，那么，企業(yè)只有在利率和留存收益稅之間進(jìn)行選擇了。
三、稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)及防范
國(guó)際資本在流動(dòng)中會(huì)碰到稅收種類、稅負(fù)水平、稅收優(yōu)惠及某些突變因素對(duì)稅務(wù)產(chǎn)生影響，因此，在事前應(yīng)充分了解資本流動(dòng)中的稅務(wù)負(fù)擔(dān)，盡可能準(zhǔn)確地預(yù)測(cè)稅收政策可能產(chǎn)生的變化，并在此基礎(chǔ)上及時(shí)采取各種適當(dāng)?shù)拇胧?，在法律許可的范圍內(nèi)使資本流動(dòng)中的稅負(fù)最小化。同時(shí)，對(duì)于突變因素應(yīng)采取有效措施，化解風(fēng)險(xiǎn)。
（一）利用各國(guó)稅收制度的差異，化解高額稅負(fù)。仔細(xì)研究各國(guó)的稅收制度。根據(jù)該國(guó)稅收的特征，制訂出減少稅負(fù)的措施。如在所得稅方面各國(guó)的稅率一般都在50%左右，無大的差別，但是在公司留存收益及股利分派方面，各國(guó)的做法就不相同。如德國(guó)、日本對(duì)企業(yè)的留存收益按56%的稅率征稅，對(duì)分派給股東的股利和紅利則按36%的稅率課征預(yù)扣稅。當(dāng)生產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大而需要追加營(yíng)運(yùn)資金時(shí)，不是將留存收益轉(zhuǎn)增為資本，而是向外部借款。這樣做的好處有：一是可避免繳納較高的留存收益稅，二是借款的利息在計(jì)算應(yīng)稅所得時(shí)可作為成本或費(fèi)用扣除，公司的所得稅稅負(fù)因此而有所減少。
（二）爭(zhēng)取本國(guó)政府的稅收饒讓抵免政策。在國(guó)際資本流動(dòng)中，有些資本流入到了那些旨在吸引外國(guó)資本和外國(guó)先進(jìn)技術(shù)與管理經(jīng)驗(yàn)以加快本國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的國(guó)家，這些資本在一定程度上和在一定時(shí)期內(nèi)享受了收入（或所得）免稅和減稅的優(yōu)惠。然而，這種影響國(guó)際資本流動(dòng)的財(cái)稅政策的實(shí)施，必須以有關(guān)國(guó)家之間加強(qiáng)國(guó)際稅務(wù)合作為前提，即由東道國(guó)政府出面要求投資者母國(guó)的稅務(wù)當(dāng)局，對(duì)于這部分優(yōu)惠減免的稅收視同已向東道國(guó)政府納稅而給予饒讓抵免。
（三）采用轉(zhuǎn)移價(jià)格策略，減少稅負(fù)。一般做法是：處在高稅率國(guó)家的子公司向處在低稅率國(guó)家的子公司出售商品、提供勞務(wù)和技術(shù)時(shí)，采用調(diào)低轉(zhuǎn)移價(jià)格的策略，使低稅率國(guó)家的子公司進(jìn)貨成本下降，利潤(rùn)提高，稅負(fù)也相對(duì)減少；反之，處于低稅率國(guó)家的子公司向處在高稅率國(guó)家的子公司出售商品、提供勞務(wù)和技術(shù)時(shí)，采用調(diào)高轉(zhuǎn)移價(jià)格的策略，同樣也起到利潤(rùn)增加，稅負(fù)減少的作用。
（四）對(duì)稅收政策突變的防范。一些中小國(guó)家為了吸引資金，往往給予外國(guó)投資者一定范圍和一定時(shí)期的稅收優(yōu)惠條件。但由于政府不穩(wěn)定，在政權(quán)更迭后，原來政府許諾的稅收優(yōu)惠條件可能會(huì)被取消和廢除。在這種情況下，外方投資者最明智的方法就是加大費(fèi)用支出減少利潤(rùn)，其通常采用加速折舊或高價(jià)從別國(guó)的子公司進(jìn)口原材料、半成品和零配件的方法，以盡可能避免因稅收政策的改變而帶來的稅務(wù)負(fù)擔(dān)。
（五）研究各國(guó)的稅基范圍和稅率差別，決定資本流向。準(zhǔn)確地規(guī)定稅基范圍是確定計(jì)稅標(biāo)準(zhǔn)、計(jì)算應(yīng)繳稅額的前提條件。各國(guó)在規(guī)定特定課稅對(duì)象的課稅范圍方面，差異很大。尤其在計(jì)算應(yīng)稅所得時(shí)，各國(guó)對(duì)允許作為費(fèi)用而扣除的項(xiàng)目及其數(shù)額的規(guī)定相差懸殊，這直接關(guān)系到稅基的大小，從而也決定了外方投資者的稅負(fù)輕重。投資者在將資本投入該國(guó)前，應(yīng)仔細(xì)研究對(duì)方的有關(guān)稅法、會(huì)計(jì)法規(guī)及會(huì)計(jì)制度，并同其他國(guó)家進(jìn)行比較，做到心中有數(shù)。就稅率的差別而言，對(duì)同一課稅對(duì)象征稅，有的國(guó)家采用比例稅率，有的國(guó)家實(shí)行累進(jìn)稅率，還有的國(guó)家可能會(huì)以定額稅率（或稱“固定稅額”）來開征，很少有兩個(gè)國(guó)家稅率結(jié)構(gòu)是完全相同的。外方投資者在進(jìn)行投資決策時(shí)，對(duì)東道國(guó)稅制結(jié)構(gòu)和稅率高低要進(jìn)行研究比較，以決定投資行為和生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的模式。
四、償債能力風(fēng)險(xiǎn)
我們可從現(xiàn)金流量表中選取有關(guān)指標(biāo)判斷企業(yè)的償債風(fēng)險(xiǎn)。
（一）現(xiàn)金比率，用企業(yè)期末的現(xiàn)金金額與企業(yè)的流動(dòng)負(fù)債之比，判斷企業(yè)的償債風(fēng)險(xiǎn)。由于流動(dòng)負(fù)債期限短（不超過一年），很快就需要用現(xiàn)金來償還，如果企業(yè)手中沒有一定量的現(xiàn)金儲(chǔ)備，在債務(wù)到期時(shí)就容易出現(xiàn)問題。
（二）經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金比率，用企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流量與企業(yè)流動(dòng)負(fù)債相比。為什么要使用經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的凈現(xiàn)金流量呢？首先，在正常的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)情況下，當(dāng)期取得的現(xiàn)金收入，先要滿足生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的支出，然后才能滿足償還債務(wù)的支出。第二，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)是企業(yè)的主要活動(dòng)，是獲取自有資金的主要來源，應(yīng)該說也是最為安全而且是最規(guī)范的取得現(xiàn)金流量的辦法，用經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的凈現(xiàn)金流量與流動(dòng)負(fù)債之比來衡量企業(yè)的償債風(fēng)險(xiǎn)，能夠從一個(gè)方面反映出企業(yè)的償債能力狀況。
（三）經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金與全部負(fù)債之比，用以衡量企業(yè)用年度的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量?jī)敻度控?fù)債的能力，這個(gè)指標(biāo)能夠綜合地反映企業(yè)償債風(fēng)險(xiǎn)狀況。我們?cè)趯?duì)某系統(tǒng)30家企業(yè)的現(xiàn)金比率進(jìn)行比較發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)金比率在40%—80%之間的企業(yè)都是經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定、資金運(yùn)轉(zhuǎn)良好的現(xiàn)金比率在100%以上的企業(yè)，有的是經(jīng)營(yíng)情況特殊，有的是年末由于一些原因現(xiàn)金余額增大，雖然他們的資金狀況良好，但過高的現(xiàn)金比率會(huì)使資產(chǎn)過多地保留在盈利能力最低的現(xiàn)金上，雖然企業(yè)沒有償債風(fēng)險(xiǎn)，但降低了獲利能力?，F(xiàn)金比率在20%以下的企業(yè)，經(jīng)營(yíng)上存在各種問題，其中現(xiàn)金緊張是共同特點(diǎn)，而且其中有幾家企業(yè)已經(jīng)出現(xiàn)現(xiàn)金周轉(zhuǎn)的極度困難，償債風(fēng)險(xiǎn)巨大。通過這樣的分析，我們是不是可以得出償債風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)警信號(hào)：在現(xiàn)金比率低于30%時(shí)，企業(yè)的償債風(fēng)險(xiǎn)加大，這時(shí)候，對(duì)企業(yè)管理者來說應(yīng)引起高度重視。
五、支付能力風(fēng)險(xiǎn)
支付能力是指企業(yè)除了用現(xiàn)金償還債務(wù)外，用現(xiàn)金來支付企業(yè)的其他各項(xiàng)開支，企業(yè)如果沒有支付能力，拖欠職工工資，拖欠貨款，不能如常支付股利，不僅會(huì)造成員工隊(duì)伍不穩(wěn)定，生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)不正常，而且會(huì)影響到投資者對(duì)企業(yè)投資的信心，形成支付上的風(fēng)險(xiǎn)。
利用現(xiàn)金流量表的有關(guān)指標(biāo)，我們可以得到這方面的信息。
1.普通股每股經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流量和支付現(xiàn)金股利的經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流量。用經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的凈現(xiàn)金流量與流通在外的普通股股數(shù)之比反映企業(yè)支付股利和資本支出的能力，用經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的凈現(xiàn)金流量與現(xiàn)金股利之比來反映企業(yè)年度內(nèi)使用經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流量支付現(xiàn)金股利的能力，比率越大，證明企業(yè)支付能力越強(qiáng)，反之，則會(huì)形成支付風(fēng)險(xiǎn)。
2.綜合支付能力。用本期經(jīng)營(yíng)活動(dòng)取得的現(xiàn)金收入加上投資活動(dòng)取得的現(xiàn)金收入減去償還債務(wù)的現(xiàn)金支出再減去經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的各項(xiàng)支出，如果結(jié)果大于0，說明企業(yè)當(dāng)期經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的現(xiàn)金收入和投資活動(dòng)取得的現(xiàn)金收入足以支付本期的債務(wù)和日常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)支出，可以有一部分余額用于投資和分派股利，反之則無法用于投資活動(dòng)和分派股利，如果這種狀況持續(xù)下去，得不到扭轉(zhuǎn)，則說明企業(yè)面臨支付風(fēng)險(xiǎn)。
參考文獻(xiàn)
[1] 韓建勛、張善軒、王忠。企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則[m].北京：中國(guó)物價(jià)出版社，2001.
企業(yè)債券風(fēng)險(xiǎn)防范篇5
在不久前舉行的一個(gè)金融論壇上,國(guó)家發(fā)改委財(cái)政金融司司長(zhǎng)徐林表示:雖然地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)值得高度關(guān)注,但不認(rèn)為有現(xiàn)實(shí)的風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)可能。只要將與政府信用支持相關(guān)的地方投融資平臺(tái)債務(wù)納入政府債務(wù)管理的范疇,嚴(yán)格按照政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制標(biāo)準(zhǔn)審核其舉債行為和規(guī)模,就可以有效控制地方政府債務(wù)規(guī)模的無序擴(kuò)大,防范可能出現(xiàn)的政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)以及連帶的金融風(fēng)險(xiǎn)。
記者:地方投融資平臺(tái)債務(wù)迅速增長(zhǎng),其連帶風(fēng)險(xiǎn)受到了廣泛關(guān)注。您是如何看待當(dāng)前條件下地方投融資平臺(tái)的融資沖動(dòng)及其風(fēng)險(xiǎn)防范的?
徐林:首先,要客觀看待在我國(guó)當(dāng)前發(fā)展階段和現(xiàn)有體制下地方投融資平臺(tái)的作用。我國(guó)城市化長(zhǎng)期是以政府投資、政府運(yùn)營(yíng),由于受財(cái)政收入和融資手段的制約,加之政府直接運(yùn)營(yíng)的低效不適應(yīng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施能力日益增長(zhǎng)的需要。因此地方政府投融資平臺(tái)應(yīng)運(yùn)而生。該平臺(tái)一般承擔(dān)政府指定或外包的基礎(chǔ)設(shè)施、公共設(shè)施等投資、建設(shè)和運(yùn)營(yíng)任務(wù),是依法注冊(cè)設(shè)立的企業(yè)法人,地方政府大都采取整合注入資產(chǎn)的模式,使其相應(yīng)具備項(xiàng)目融資和建設(shè)運(yùn)營(yíng)的能力。這一模式的出現(xiàn),突破了地方政府不得直接舉債融資的制度性限制,為各地基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的融資開辟了渠道。與此同時(shí),由于實(shí)行以企業(yè)為主體的投資、建設(shè)和運(yùn)營(yíng)機(jī)制,也相應(yīng)提高了基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)運(yùn)營(yíng)的效率,與我國(guó)正在進(jìn)行的市場(chǎng)化改革方向是吻合的,對(duì)各地基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)與改善以及地方經(jīng)濟(jì)的發(fā)展,起到了積極作用。從這個(gè)角度看,我們應(yīng)該客觀看待地方政府投融資平臺(tái)存在的合理性。
其次,要客觀合理地分析判斷地方投融資平臺(tái)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。由于地方投融資平臺(tái)所承擔(dān)的項(xiàng)目大都帶有公益性,項(xiàng)目本身的收益率很低,難以通過項(xiàng)目自身運(yùn)營(yíng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流來實(shí)現(xiàn)還本付息。因此,許多地方投融資平臺(tái)的債務(wù)融資,包括銀行貸款和發(fā)行各類企業(yè)債券,都采取了對(duì)政府應(yīng)收賬款質(zhì)押、項(xiàng)目回購(gòu)、土地資產(chǎn)質(zhì)押、第三方擔(dān)保等方式增信。一些增信措施與地方財(cái)政收入和支付能力密切相關(guān),形成了財(cái)政隱性擔(dān)保以及連帶的金融風(fēng)險(xiǎn)。這一風(fēng)險(xiǎn)是多年來累積的風(fēng)險(xiǎn),在去年實(shí)施積極的財(cái)政政策和適度寬松的貨幣政策背景下,得到了進(jìn)一步放大。但是,我們?cè)谂袛嗟胤酵度谫Y平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)也應(yīng)該看到,并不是所有地方都存在程度相等的風(fēng)險(xiǎn)。一些發(fā)達(dá)地區(qū)的經(jīng)濟(jì)和財(cái)政增長(zhǎng)能力很強(qiáng),其負(fù)債水平相對(duì)適度,地方政府的信用支持一般不會(huì)導(dǎo)致實(shí)質(zhì)性的風(fēng)險(xiǎn);還有一些地方通過融資平臺(tái)基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的實(shí)施,大大改善了當(dāng)?shù)氐纳虡I(yè)環(huán)境,帶動(dòng)項(xiàng)目周邊土地增值,給地方經(jīng)濟(jì)和政府收入帶來了增長(zhǎng)空間。這也是投融資平臺(tái)雖然存在了十多年,但并未導(dǎo)致系統(tǒng)性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和金融風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的重要原因。
因此,當(dāng)我們分析判斷地方投融資平臺(tái)所帶來的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)時(shí),必須動(dòng)態(tài)地、有區(qū)別地看待其投融資行為所產(chǎn)生各類收益,將收益增長(zhǎng)潛力與政府性負(fù)債綜合加以考慮,避免將地方投融資平臺(tái)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)不合理放大的傾向和做法。
記者:過快增長(zhǎng)的地方債務(wù),確實(shí)存在形成危機(jī)的可能。您認(rèn)為,應(yīng)該采取什么有效手段來控制并防范地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)呢?
徐林:對(duì)地方政府債務(wù)問題,確實(shí)需要加以重視并采取措施積極予以化解。解決的辦法,關(guān)鍵在于確立適合我國(guó)國(guó)情和體制特征的政府債務(wù)管理辦法。我個(gè)人認(rèn)為,具體的管理措施可以從以下幾個(gè)方面來考慮:
首先,要盡快摸清各個(gè)地方政府的債務(wù)底數(shù),這需要確定合理的政府性債務(wù)統(tǒng)計(jì)口徑,在此基礎(chǔ)上,研究提出一套用以控制地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的指標(biāo)體系。對(duì)于已經(jīng)超出債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)控制范圍的地方,要采取措施加強(qiáng)償債力度,控制新的政府性舉債行為,使政府債務(wù)的規(guī)模盡快回到債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制標(biāo)準(zhǔn)以內(nèi)。
其次,要有區(qū)別地采取措施規(guī)范地方投融資平臺(tái)的債務(wù)融資行為。要區(qū)分不同類型的投融資平臺(tái)采取分類管理和規(guī)范的措施。對(duì)于那些具有較好公司治理結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)質(zhì)量、其項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)收益能夠承擔(dān)債務(wù)融資還本付息責(zé)任、無須地方政府或財(cái)政進(jìn)行信用支持的投融資平臺(tái),應(yīng)允許其按照市場(chǎng)原則融資;對(duì)于那些承擔(dān)基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目或市政項(xiàng)目投資建設(shè)和運(yùn)營(yíng)職責(zé)的投融資平臺(tái),其收益不足以承擔(dān)還本付息責(zé)任,需要地方政府或財(cái)政予以信用支持和還本付息支持的,必須將平臺(tái)公司的財(cái)務(wù)條件與地方政府的債務(wù)負(fù)擔(dān)水平結(jié)合起來考慮,將政府信用支持形成的平臺(tái)公司債務(wù)納入政府債務(wù)的口徑,對(duì)于超出地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制水平的,要限制其進(jìn)一步擴(kuò)大債務(wù)性融資規(guī)模,并采取措施降低其負(fù)債水平;對(duì)政府債務(wù)累計(jì)規(guī)模在債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制水平以下的,仍可允許平臺(tái)公司適度進(jìn)行債務(wù)融資。
過去之所以出現(xiàn)一些問題,是因?yàn)槲覀円恢睕]有提出并建立地方政府債務(wù)管理的體系和制度。只要將與政府信用支持相關(guān)的地方投融資平臺(tái)債務(wù)納入政府債務(wù)管理的范疇,嚴(yán)格按照政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制標(biāo)準(zhǔn)審核其舉債行為和規(guī)模,就可以有效控制地方政府債務(wù)規(guī)模的無序擴(kuò)大,防范可能出現(xiàn)的政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)以及連帶的金融風(fēng)險(xiǎn)。
記者:對(duì)于管理地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn),有的建議 “開前門、堵后門”,有的認(rèn)為應(yīng)當(dāng)允許發(fā)行地方政府債券或市政債券,以滿足地方的融資需要。您以為如何?
徐林:當(dāng)前,對(duì)規(guī)范地方政府和投融資平臺(tái)的舉債行為,防范債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的思路確有分歧。更多支持允許地方政府直接舉債,或直接發(fā)行市政債券,用以替融資平臺(tái)的融資行為。對(duì)此,我個(gè)人認(rèn)為,允許地方政府發(fā)行債券,在我國(guó)已經(jīng)有了嘗試,比如去年財(cái)政部代地方政府發(fā)行的地方政府債券,就是一個(gè)例子。地方投融資平臺(tái)發(fā)行的各類企業(yè)債券,實(shí)際上就是中國(guó)的市政債券。
允許地方政府直接發(fā)債,需要在制度上盡快消除障礙,應(yīng)該作為改革的方向和目標(biāo)。但從具體措施看,以地方政府作為舉債主體還存在制度性缺失和障礙。一是現(xiàn)行預(yù)算法尚未修訂完畢,仍不允許地方政府直接舉債編制赤字預(yù)算;二是各級(jí)地方政府尚未編制完整的資產(chǎn)負(fù)債表,難以對(duì)不同地區(qū)的政府債券進(jìn)行債信評(píng)級(jí);三是我國(guó)的政體是共產(chǎn)黨領(lǐng)導(dǎo)下的政體,中央政府對(duì)地方政府的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)依然存在連帶處置責(zé)任,不可能像聯(lián)邦制國(guó)家那樣,允許任何地方政府破產(chǎn)。這些制度性差異,直接關(guān)系到允許地方政府直接舉債的制度安排和建設(shè),是需要時(shí)日才能完成的課題。如果發(fā)行地方政府債券的制度基礎(chǔ)都具備,相對(duì)于投融資平臺(tái)企業(yè)而言,市場(chǎng)一般會(huì)認(rèn)為地方政府的信用比投融資平臺(tái)的信用更高,這樣的話地方政府債券的發(fā)行利率可能會(huì)比同一地區(qū)投融資平臺(tái)企業(yè)發(fā)行的企業(yè)債券利率更低一些,有利于降低地方基礎(chǔ)設(shè)施融資的成本。同時(shí),從控制地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)來看,也會(huì)更簡(jiǎn)單透明一些。因此,發(fā)行地方政府債券是值得探索發(fā)展的一種融資模式。
但是,在短期內(nèi)每年需要發(fā)行上萬億元的地方政府債券,無論從基礎(chǔ)制度還是債務(wù)管理的角度看,都具有一定的風(fēng)險(xiǎn)。一旦不能在數(shù)量上合理滿足地方政府正常的融資需求,對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)就可能產(chǎn)生一些難以預(yù)料的影響。出于上述考慮,比較現(xiàn)實(shí)的解決辦法是正視現(xiàn)實(shí),規(guī)范運(yùn)作,防范風(fēng)險(xiǎn)。正視現(xiàn)實(shí),就是要承認(rèn)地方投融資平臺(tái)的現(xiàn)實(shí)存在以及對(duì)促進(jìn)地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的積極作用;規(guī)范運(yùn)作,就是要規(guī)范地方投融資平臺(tái)的融資、投資、建設(shè)、運(yùn)營(yíng)行為,完善平臺(tái)公司的治理結(jié)構(gòu),促進(jìn)規(guī)范發(fā)展,提高運(yùn)營(yíng)效率;防范風(fēng)險(xiǎn),就是要合理控制投融資平臺(tái)的債務(wù)規(guī)模,防范投融資平臺(tái)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)連帶形成財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)和系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。
將發(fā)行地方政府債券與投融資平臺(tái)融資完全對(duì)立起來、非此即彼的想法,既不符合實(shí)際也不符合市場(chǎng)化改革方向。在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)運(yùn)營(yíng)領(lǐng)域,越來越多的地方政府將基礎(chǔ)設(shè)施投資、建設(shè)、運(yùn)營(yíng)的職責(zé)外包給企業(yè)來進(jìn)行,這些企業(yè)既包括投融資平臺(tái)企業(yè),也包括部分民營(yíng)企業(yè)和外資企業(yè)。政府與企業(yè)之間形成了委托經(jīng)營(yíng)的關(guān)系,政府采取向企業(yè)提供現(xiàn)金流補(bǔ)貼、應(yīng)收賬款協(xié)議、項(xiàng)目回購(gòu)協(xié)議等補(bǔ)貼方式,幫助企業(yè)維持運(yùn)營(yíng)并保持一定幅度的利潤(rùn)。企業(yè)利用政府補(bǔ)貼形成的現(xiàn)金流、項(xiàng)目回購(gòu)協(xié)議和應(yīng)收賬款協(xié)議作為信用支撐,為所承擔(dān)的項(xiàng)目進(jìn)行融資,是目前普遍實(shí)施的做法,也是各國(guó)的普遍做法。這也是我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施投資建設(shè)運(yùn)營(yíng)體制市場(chǎng)化改革的普遍做法?；A(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域的PPP、BOT、TOT、BT融資建設(shè)模式,都是基于這一理念。這一做法本身不存在任何問題,關(guān)鍵是將政府信用支撐形成的相應(yīng)債務(wù)規(guī)模,納入政府債務(wù)管理的范疇,這樣就可以控制政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的不合理放大。管理地方政府債務(wù),關(guān)鍵是要把與政府相關(guān),需要政府兜底償還的債務(wù)納入政府債務(wù)管理的范疇,而不應(yīng)該限制投融資平臺(tái)的融資方式,否則,我們?cè)诨A(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域?qū)嵤┑囊酝獍o企業(yè)投資、建設(shè)、運(yùn)營(yíng)為主的體制,將受到制約。
地方債務(wù)規(guī)模在短期內(nèi)增長(zhǎng)過快,確實(shí)需要引起高度重視。但我們也應(yīng)該看到,地方政府債務(wù)增長(zhǎng)過快的原因比較復(fù)雜,涉及到現(xiàn)行財(cái)稅體制、預(yù)算支出結(jié)構(gòu)、政府間事權(quán)和財(cái)權(quán)劃分、政府投資沖動(dòng)等諸多體制性問題,其根本解決需要采取綜合性的措施。由于我國(guó)的城鄉(xiāng)差距還很大,在未來20多年,我國(guó)還處在城市化動(dòng)力強(qiáng)、發(fā)展快的階段。在這一過程中,各地的道路、地鐵、管網(wǎng)、垃圾污水處理、保障性住房等城市基礎(chǔ)設(shè)施和公用設(shè)施建設(shè)任務(wù)和投資需求還將保持比較旺盛的狀態(tài),是支撐我國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)快速增長(zhǎng)的重要力量。因此,在有效控制風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上,保證地方基礎(chǔ)設(shè)施投資的正常增長(zhǎng),對(duì)推動(dòng)城市化進(jìn)程、改善居民生活環(huán)境、完善投資環(huán)境、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng),都具有重要意義。
企業(yè)債券風(fēng)險(xiǎn)防范篇6
[關(guān)鍵詞]準(zhǔn)市政債券；基礎(chǔ)設(shè)施；資產(chǎn)證券化；風(fēng)險(xiǎn)
一、基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化的需求和效應(yīng)分析
(一)基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化的需求
我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)資金需求龐大，工程的投資額往往超出了一個(gè)城市的年度財(cái)政收入，而且建設(shè)周期較長(zhǎng)，是一般稅收無法支撐的，因此需要多種融資方式加以保證。目前，我國(guó)的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)主要是依靠政府財(cái)政、銀行貸款、企業(yè)自籌，債券融資占基礎(chǔ)設(shè)施投資額不足3％。而在一些發(fā)達(dá)國(guó)家的基礎(chǔ)設(shè)施投資額中，基礎(chǔ)設(shè)施債券融資占1／3左右。例如1989年美國(guó)州和地方的資本支出中只有20％依靠當(dāng)年稅收，大部分(55％)資金來自借貸(cranford，1992)。如果禁止債務(wù)融資，此類工程就很難開工，公共基礎(chǔ)設(shè)施投資的數(shù)額就會(huì)低于社會(huì)最優(yōu)水平(peletier，durand swank，1997)。所以這類工程可以主要依靠包括證券化在內(nèi)的金融運(yùn)作。我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)的一個(gè)重要特點(diǎn)是基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域的企業(yè)大都是國(guó)家骨干企業(yè)，投資收益的可預(yù)測(cè)性強(qiáng)且相對(duì)穩(wěn)定，并能夠隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展逐步增加，所以基礎(chǔ)設(shè)施支持證券的違約風(fēng)險(xiǎn)比較低。因此從投資者角度看，基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化的需求也是樂觀的。
(二)基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化的效應(yīng)分析
基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化實(shí)際上等于把不能分割的基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)變成可分割的資產(chǎn)，把不可移動(dòng)的基礎(chǔ)設(shè)施轉(zhuǎn)化為可流通轉(zhuǎn)讓的有價(jià)證券。這一方面為一般投資者提供了共享基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和經(jīng)營(yíng)收益的機(jī)會(huì)；另一方面通過把社會(huì)短期貨幣資金轉(zhuǎn)化為長(zhǎng)期穩(wěn)定的資本金，也擴(kuò)大了社會(huì)的投資渠道。作為一種融資工具，其作用具體表現(xiàn)為以下幾方面：首先，基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化可以集中社會(huì)閑散資本，彌補(bǔ)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)資金的短缺，縮短基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資的回收期，回籠資金用于新的市政建設(shè)，從而實(shí)現(xiàn)市政建設(shè)的良性循環(huán)和滾動(dòng)融資。其次，由于資產(chǎn)證券化實(shí)現(xiàn)了破產(chǎn)隔離，將項(xiàng)目現(xiàn)金流的風(fēng)險(xiǎn)與建設(shè)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)分離開來，與發(fā)行普通的企業(yè)債券相比，提高了債券的信用等級(jí)，降低了融資成本，而且審批手續(xù)沒有那么繁雜。最后，基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化還有利于擴(kuò)大投資渠道，緩解社會(huì)資金投資難的難題。基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化有政府信譽(yù)作擔(dān)保，投資風(fēng)險(xiǎn)較小，收益又比國(guó)債略高，是社會(huì)資金穩(wěn)健的、理想的投資渠道。
二、基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化的嘗試——“準(zhǔn)市政債券”
我國(guó)1995年實(shí)施的《中華人民共和國(guó)預(yù)算法》第28條規(guī)定：“地方各級(jí)預(yù)算按照量入為出、收支平衡的原則編制，不列赤字。除法律和國(guó)務(wù)院另有規(guī)定外，地方政府不得發(fā)行地方政府債券?！币蚨鵁o法通過發(fā)行市政債券進(jìn)行基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)融資。在地方政府所籌集到的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)資金難以滿足實(shí)際需要的情況下，地方政府積極尋求替代性的融資方式，在現(xiàn)行法律體系下，如何通過金融創(chuàng)新解決基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)中的資金難題?近年，一些地方政府在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)證券化方面進(jìn)行嘗試并取得了局部的成功。在這些嘗試中，“準(zhǔn)市政債券”扮演了非常重要的角色。
“準(zhǔn)市政債券”是指那些由和地方政府有密切關(guān)系的企業(yè)發(fā)行，所募資金用于城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的債券。名義上雖是企業(yè)債券，但發(fā)行單位是政府直屬企業(yè)(實(shí)際上相當(dāng)于政府部門)，政府也提供了事實(shí)上的隱性擔(dān)保，具有相當(dāng)程度的市政收益?zhèn)再|(zhì)，屬于“準(zhǔn)市政債券”。這一融資方式在一些城市已經(jīng)得到了運(yùn)用(婁濤，2004)。
從這些城市的實(shí)踐可以看出，“準(zhǔn)市政債券”呈現(xiàn)出如下主要特征。
1．完全按照企業(yè)債券的流程操作。盡管準(zhǔn)市政債券募集資金的投向是那些投資額大、回報(bào)期長(zhǎng)、帶有公益性特征的市政項(xiàng)目，與一般的企業(yè)債券差異很大，但從債券的設(shè)計(jì)、審批到發(fā)行、流通與清償，其模式和企業(yè)債券是一樣的。
2．具有明顯的政府行為特征。地方政府一方面在債券發(fā)行計(jì)劃上給予發(fā)債企業(yè)極大傾斜，另一方面為發(fā)債主體提供諸如隱性擔(dān)保、開發(fā)許可和稅收優(yōu)惠等各種政策。一旦出現(xiàn)兌付問題，地方政府有強(qiáng)烈的責(zé)任代為清償。因此，準(zhǔn)市政債券的發(fā)行并不是純粹的企業(yè)行為，它帶有很強(qiáng)的政府行為。
3．信用級(jí)別高，籌資成本較低。以地方政府信用作為最終保障的準(zhǔn)市政債券在信用級(jí)別方面具有相當(dāng)優(yōu)勢(shì)，再加上大型國(guó)有企業(yè)和國(guó)有商業(yè)銀行提供的直接融資擔(dān)保，所以信用級(jí)別比較高，使得準(zhǔn)市政債券的融資成本低于一般的企業(yè)債券。
從以上的分析可以看到，一方面中國(guó)地方政府需要大量的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)資金，而另一方面市政債券的發(fā)行存在法律保障。因此可以預(yù)計(jì)，隨著資產(chǎn)證券化的發(fā)展，市政債券借助資產(chǎn)支持證券的形式出現(xiàn)，滿足市政基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)融資需求，將成為近期我國(guó)資產(chǎn)證券化發(fā)展的一個(gè)主要趨勢(shì)。
三、基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化的運(yùn)作
基礎(chǔ)設(shè)施證券化主要以基礎(chǔ)設(shè)施的未來收費(fèi)所得而產(chǎn)生的現(xiàn)金流收入為支持發(fā)行證券進(jìn)行融資，又稱為基礎(chǔ)設(shè)施收費(fèi)證券化，為保證現(xiàn)金流的充足和穩(wěn)定，應(yīng)該選擇城市基礎(chǔ)設(shè)施中有穩(wěn)定、長(zhǎng)期收益的經(jīng)營(yíng)性公共品著手來進(jìn)行，下表給出了理論上可以通過證券化融資的公共品范疇，之前列舉的“準(zhǔn)市政債券”多屬于這些類型。
需要說明的是，目前收費(fèi)權(quán)質(zhì)押已在各類貸款業(yè)務(wù)中得到廣泛運(yùn)用。1999年《國(guó)務(wù)院關(guān)于收費(fèi)公路項(xiàng)目貸款擔(dān)保問題的批復(fù)》規(guī)定，公路建設(shè)項(xiàng)目法人可以通過收費(fèi)公路的收費(fèi)權(quán)質(zhì)押方式向國(guó)內(nèi)銀行申請(qǐng)抵押貸款，以省級(jí)人民政府批準(zhǔn)的收費(fèi)文件作為公路收費(fèi)權(quán)的權(quán)力證書，地市級(jí)以上交通主管部門作為公路收費(fèi)權(quán)質(zhì)押的登記部門。該批復(fù)同時(shí)規(guī)定，質(zhì)權(quán)人可以依法律和行政法規(guī)許可的方式取得公路收費(fèi)權(quán)，并實(shí)現(xiàn)質(zhì)押權(quán)。所以基礎(chǔ)設(shè)施收費(fèi)權(quán)的證券化在中國(guó)是一個(gè)可以嘗試的項(xiàng)目。其基本運(yùn)作過程可用下圖表示。
由上圖可知，基礎(chǔ)設(shè)施收費(fèi)證券化的基本運(yùn)作過程是：(1)基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)經(jīng)營(yíng)方(一般是當(dāng)?shù)爻鞘薪ㄔO(shè)投資開發(fā)公司這類原始權(quán)益人)將與融資規(guī)模相當(dāng)?shù)囊欢ㄆ谙薜氖召M(fèi)權(quán)轉(zhuǎn)讓給以資產(chǎn)證券化為唯一目的的特設(shè)機(jī)構(gòu)(special purpose vehicle，spv)，目前該角色一般由信托投資公司或券商來充當(dāng)；(2)spv聘請(qǐng)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)進(jìn)行資產(chǎn)支持證券(abs)發(fā)行之前的內(nèi)部信用評(píng)級(jí)；(3)spv根據(jù)內(nèi)部信用評(píng)級(jí)的結(jié)果和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)經(jīng)營(yíng)方的融資要求，采用相應(yīng)的信用增級(jí)手段，提高abs的信用級(jí)別；(4)spv向投資者發(fā)行abs(如信托受益證書)，以發(fā)行收入支付收費(fèi)權(quán)的購(gòu)買價(jià)款；(5)基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)經(jīng)營(yíng)方或其委托的服務(wù)人向基礎(chǔ)設(shè)施的消費(fèi)者收取費(fèi)用，并將款項(xiàng)存入指定的收款賬戶，由托管人負(fù)責(zé)管理；(6)托管人按期對(duì)投資者還本付息。
四、基礎(chǔ)設(shè)施證券化的風(fēng)險(xiǎn)及防范
(一)違約風(fēng)險(xiǎn)
基礎(chǔ)設(shè)施收費(fèi)通常是比較穩(wěn)定的，但與貸款、應(yīng)收款等資產(chǎn)支持證券不同的是它的現(xiàn)金流只是未來收入，而不像貸款等作為債權(quán)有合同規(guī)定，有法律保障，因此未來現(xiàn)金流的不足或不穩(wěn)定有可能影響其本息的支付，導(dǎo)致違約風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于違約風(fēng)險(xiǎn)，可采用對(duì)策有：調(diào)高收費(fèi)水平或以地方政府的城市建設(shè)資金進(jìn)行彌補(bǔ)等。不過后者可能引發(fā)地方財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)。
(二)公共風(fēng)險(xiǎn)
1．影響宏觀調(diào)控?，F(xiàn)階段的市場(chǎng)參數(shù)還不具有充分的有效性，宏觀調(diào)控還離不開行政手段?；A(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化的放開將使地方的投資權(quán)進(jìn)一步擴(kuò)大，這使得行政性的宏觀調(diào)控將大打折扣，因?yàn)榈胤秸耆梢岳@過銀行來籌集所需的建設(shè)資金。
2．影響宏觀經(jīng)濟(jì)。通過資金供求形成的利率水平也可影響貨幣供應(yīng)量。在大量發(fā)行基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)支持證券的條件下，往往會(huì)抬升利率，利率水平的提高會(huì)擠壓其他領(lǐng)域的資金供應(yīng)，可能迫使貨幣當(dāng)局增加貨幣供應(yīng)量。
3．影響區(qū)域發(fā)展。越是經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)地區(qū)，發(fā)行基礎(chǔ)設(shè)施證券化的限制條件就越多，諸如可發(fā)債規(guī)模、信用評(píng)級(jí)、中介服務(wù)、債務(wù)管理等方面都有明顯差距，這很容易導(dǎo)致“馬太效應(yīng)”，進(jìn)一步拉大區(qū)域發(fā)展差距。
(三)財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)雖然，一方面因?yàn)樽C券化的發(fā)債主體與地方政府有著密切聯(lián)系從而降低了證券化產(chǎn)品的違約風(fēng)險(xiǎn)，但另一方面如果由于宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)、政策改革、項(xiàng)目管理不善等不確定因素而導(dǎo)致債券違約(fisher，1996)，那么地方政府難以置身事外。因?yàn)橥ㄟ^證券化融資來建設(shè)的基礎(chǔ)設(shè)施都是地方政府決策的結(jié)果。所以，一旦發(fā)債公司不能按期還本付息，基礎(chǔ)設(shè)施支持證券作為地方政府的或有負(fù)債可能大部分轉(zhuǎn)化為地方政府的直接負(fù)債。地方政府對(duì)資產(chǎn)支持證券的這種“或有連帶責(zé)任”，便構(gòu)成了地方財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)。
(四)工程建設(shè)、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)
基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)工程往往涉及大量的征地拆遷工作、大量的地下管線處理等，因此在工程建設(shè)費(fèi)用及建設(shè)質(zhì)量方面會(huì)存在工程建設(shè)風(fēng)險(xiǎn)。基礎(chǔ)設(shè)施投入使用后，包括收費(fèi)和成本控制在內(nèi)的運(yùn)營(yíng)與維護(hù)管理工作都是相當(dāng)復(fù)雜的，所以由于經(jīng)營(yíng)管理不善導(dǎo)致項(xiàng)目效益低下的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也是值得關(guān)注的。
(五)風(fēng)險(xiǎn)防范和發(fā)展建議
1．應(yīng)適時(shí)進(jìn)行市政收益?zhèn)l(fā)行試點(diǎn)，同時(shí)將發(fā)行市政債券與中央政府的轉(zhuǎn)移支付制度相結(jié)合，避免擴(kuò)大地區(qū)之間的差距。
2．最大限度引入市場(chǎng)化機(jī)制來防范和控制風(fēng)險(xiǎn)。國(guó)際經(jīng)驗(yàn)表明，完善的信用評(píng)級(jí)和信息披露制度等市場(chǎng)化機(jī)制是有效防范資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)的重要手段。因此要進(jìn)一步完善信用評(píng)級(jí)制度，培育信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，增強(qiáng)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的公信力，保證評(píng)級(jí)結(jié)果客觀公正；加強(qiáng)發(fā)起主體的財(cái)務(wù)信息披露，保證發(fā)行人準(zhǔn)確、及時(shí)地披露一切對(duì)償債能力和價(jià)格有重大影響的信息，使參與者能夠及時(shí)、準(zhǔn)確地識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)。還要建立、健全資產(chǎn)支持證券的財(cái)產(chǎn)抵押機(jī)制、債券保險(xiǎn)制度等事后清償機(jī)制，以保證債務(wù)的償還。
3．實(shí)施有效、科學(xué)的監(jiān)管。為防止地方政府濫用舉債權(quán)盲目擴(kuò)大債務(wù)融資，促進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施證券化市場(chǎng)的良性發(fā)展，有必要加強(qiáng)監(jiān)管，主要包括：發(fā)行主體資格審核和項(xiàng)目審批。不過在發(fā)達(dá)國(guó)家，一般并不對(duì)發(fā)行主體進(jìn)行嚴(yán)格限制，因?yàn)槭袌?chǎng)化機(jī)制會(huì)把風(fēng)險(xiǎn)過高的發(fā)行主體自然排除在市場(chǎng)之外。鑒于此，隨著市場(chǎng)化機(jī)制的完善，我國(guó)也應(yīng)逐步取消對(duì)發(fā)行主體的嚴(yán)格審批制度，把能否發(fā)行和發(fā)行多少的決定權(quán)交給市場(chǎng)。
五、結(jié)論
1．我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)融資的缺口巨大，單一的融資方式無法滿足需求?？紤]到目前收費(fèi)權(quán)質(zhì)押在各類貸款業(yè)務(wù)中的廣泛運(yùn)用，所以基礎(chǔ)設(shè)施收費(fèi)權(quán)的證券化在中國(guó)是一個(gè)可以嘗試的融資方式，而且憑借諸多優(yōu)勢(shì)，基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化將有較大的發(fā)展空間。
2．隨著資產(chǎn)證券化的發(fā)展，“準(zhǔn)市政債券”借助資產(chǎn)支持證券的形式出現(xiàn)，滿足市政建設(shè)融資需求，將成為我國(guó)資產(chǎn)證券化發(fā)展的一個(gè)主要趨勢(shì)。
企業(yè)債券風(fēng)險(xiǎn)防范篇7
一、中小企業(yè)私募債的風(fēng)險(xiǎn)
（一）信用風(fēng)險(xiǎn)
信用風(fēng)險(xiǎn)是中小企業(yè)私募債將要面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)。中小企業(yè)普遍信用較低，管理相對(duì)不規(guī)范。而私募債是3-5年的中長(zhǎng)期的產(chǎn)品，所以這些發(fā)債企業(yè)的償付能力以及是否能夠接受相關(guān)約束是非常重要的問題，信用問題將導(dǎo)致違約等一系列風(fēng)險(xiǎn)的出現(xiàn)。相比上市的高門檻，中小企業(yè)私募債對(duì)發(fā)行人凈資產(chǎn)和盈利能力等無硬性要求，無需審批，實(shí)行交易所備案發(fā)行制，與已有的債券品種相比，中小企業(yè)私募債充分突出市場(chǎng)化原則。中小企業(yè)私募債的市場(chǎng)化原則體現(xiàn)在三個(gè)方面：一是對(duì)發(fā)行人凈資產(chǎn)和盈利能力等沒有硬性要求，由承銷商對(duì)發(fā)行人的償債能力和資金用途進(jìn)行把握；二是發(fā)行的各種要素，諸如發(fā)行金額、利率、期限等，均由發(fā)行人、承銷商和投資者自行協(xié)商確定，通過合同確定各方權(quán)利義務(wù)關(guān)系；三是采取交易所備案發(fā)行制，交易所對(duì)備案材料進(jìn)行完備性核對(duì)。由此可見，中小企業(yè)私募債降低了準(zhǔn)入門檻，但這也增加了中小企業(yè)私募債的投資風(fēng)險(xiǎn)，未來有可能出現(xiàn)債券到期后，企業(yè)不能按時(shí)清償債務(wù)的情況。如果遇到這一狀況，投資者就可能遭遇較大損失。
（二）流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)
中小企業(yè)私募債的另一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)是流動(dòng)性不足。按照信托法要求，每只私募債的持有人只有200位。過少的持有人基本不可能隨時(shí)達(dá)成市場(chǎng)交易。滬深兩市的試點(diǎn)辦法也規(guī)定私募債券不能在交易所上市交易，而是通過上交所固定收益證券綜合電子平臺(tái)及深交所綜合協(xié)議交易平臺(tái)，或證券公司進(jìn)行轉(zhuǎn)讓，這可能會(huì)導(dǎo)致私募債的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，買了想賣沒那么容易。另外中小企業(yè)私募債單期發(fā)行規(guī)模不大，一般在幾千萬。某大行金融市場(chǎng)部人士表示，中小企業(yè)私募債盤子太小，從深度、廣度上來看與銀行龐大的資金量不匹配，所以預(yù)計(jì)未來交易也不會(huì)活躍。事實(shí)上，一些信托公司人士也認(rèn)識(shí)到了這一點(diǎn)。有信托公司人士表示，私募債交易頻率比較低，小盤子私募債難以按日計(jì)算凈值。因此中小企業(yè)私募債所謂的流動(dòng)性設(shè)計(jì)或許只是個(gè)擺設(shè)，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)同樣可能阻礙中小企業(yè)私募債的發(fā)展。
（三）其他風(fēng)險(xiǎn)
作為創(chuàng)新品種，中小企業(yè)私募債除了信用風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)外，與公開發(fā)行的債券相比，還包括信息透明度較低帶來的信息不對(duì)稱風(fēng)險(xiǎn)，以及制度建設(shè)和監(jiān)管逐步完善的過程中帶來的制度缺陷和監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)，有效控制風(fēng)險(xiǎn)是中小企業(yè)私募債成功與否的關(guān)鍵。
我國(guó)發(fā)展中小企業(yè)私募債面臨的最大問題將是風(fēng)險(xiǎn)防范的問題，而美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)防范體系值得我國(guó)借鑒。
二、借鑒美國(guó)經(jīng)驗(yàn)，防范中小企業(yè)私募債風(fēng)險(xiǎn)
（一）完善法規(guī)制度建設(shè)，建立適當(dāng)?shù)谋O(jiān)管模式
美國(guó)擁有著發(fā)達(dá)、完善的私募法律制度，已經(jīng)形成了由國(guó)會(huì)立法、美國(guó)證券交易委員會(huì)行政立法、各州立法以及法院判例等有機(jī)組成的規(guī)范體系，其資本市場(chǎng)圍繞私募債券的發(fā)行、承銷、交易等環(huán)節(jié)已經(jīng)構(gòu)造了較健全的運(yùn)行機(jī)制。盡管我國(guó)銀行間市場(chǎng)和交易所市場(chǎng)已經(jīng)建立了較為健全的債券市場(chǎng)制度體系，但原有的債券市場(chǎng)制度難以覆蓋中小企業(yè)私募債，需盡快推出有針對(duì)性的中小企業(yè)私募債規(guī)范條例，并完善與之相關(guān)的配套法律法規(guī)體系。
此外，需建立適應(yīng)我國(guó)的中小企業(yè)私募債監(jiān)管模式以保護(hù)投資人利益。美國(guó)為保護(hù)投資人利益，建立了以政府為主導(dǎo)的集中監(jiān)管模式。目前我國(guó)的私募發(fā)債市場(chǎng)未達(dá)到成熟的程度，行業(yè)自律亦未形成完善與有效的制約。由于我國(guó)中小企業(yè)私募債違約風(fēng)險(xiǎn)波及的范圍相對(duì)較小，因此監(jiān)管主要是督察在發(fā)行及債務(wù)存續(xù)期間，程序的公正和運(yùn)作的規(guī)范，在確保中小企業(yè)私募債市場(chǎng)規(guī)范運(yùn)行的同時(shí)，應(yīng)積極探索較公募債券市場(chǎng)寬松的監(jiān)管模式。
（二）實(shí)現(xiàn)信用增級(jí)，健全債務(wù)償付機(jī)制
信用增級(jí)是中小企業(yè)私募債能否成功發(fā)行的一個(gè)關(guān)鍵因素。在當(dāng)前階段，擔(dān)保作為中小企業(yè)私募債的增信措施，非常必要。當(dāng)然在通過運(yùn)用傳統(tǒng)的手段如第三方擔(dān)保、資產(chǎn)抵押質(zhì)押等形式實(shí)現(xiàn)債券增信的同時(shí)，也可發(fā)揮私募債的個(gè)性化優(yōu)勢(shì)，借助證券公司的專業(yè)化支持，通過發(fā)行人和投資人談判協(xié)商，設(shè)計(jì)出相應(yīng)的債券契約條款實(shí)現(xiàn)債券增信。除此之外，還應(yīng)加強(qiáng)中債增信的作用。中債增信是中國(guó)第一家專業(yè)債券信用增進(jìn)機(jī)構(gòu)，填補(bǔ)了該領(lǐng)域金融市場(chǎng)的空白，有助于探索解決低信用級(jí)別的中小企業(yè)增信難題，拓展債市發(fā)展空間。
完善有效的債務(wù)償付機(jī)制，能有效地保護(hù)投資人權(quán)益。美國(guó)的垃圾債為保護(hù)投資人權(quán)益出臺(tái)了一系列的制度，比如償債擔(dān)保追索制度、初期利息支付保證制度，還設(shè)立了專門的償債基金條款。我國(guó)可以借鑒美國(guó)經(jīng)驗(yàn)，針對(duì)中小企業(yè)私募債建立償債擔(dān)保追索、初期利息支付保證、限制分紅、政府提供免費(fèi)擔(dān)保、財(cái)政出資設(shè)立償債基金、債券到期定向回購(gòu)、債券到期銀行流動(dòng)性支持等保護(hù)投資者的措施，這些措施將有助于中小企業(yè)私募債順利發(fā)行和后續(xù)兌付。
（三）引入信用評(píng)級(jí)，健全信用評(píng)級(jí)體系
引入信用評(píng)級(jí)可以對(duì)投資者購(gòu)買債券時(shí)的定價(jià)有個(gè)參考，能夠在一定程度上有個(gè)定價(jià)依據(jù)。健全的信用評(píng)級(jí)體系是債券市場(chǎng)正常運(yùn)行和不斷發(fā)展的基石，評(píng)級(jí)結(jié)果是否具有客觀性、是否經(jīng)得起市場(chǎng)的檢驗(yàn)，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)能否獲得投資者對(duì)其權(quán)威性和中立性的認(rèn)可，對(duì)債券市場(chǎng)至關(guān)重要。美國(guó)在公司債券市場(chǎng)產(chǎn)生之后不久便有了第三者的評(píng)級(jí)，對(duì)發(fā)行債券公司的財(cái)務(wù)、生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)能力、前景等背景資料情況進(jìn)行綜合評(píng)價(jià)，按一定標(biāo)準(zhǔn)給予信用級(jí)別的評(píng)定，著名的信用評(píng)級(jí)公司如穆迪公司、標(biāo)準(zhǔn)普爾公司、惠譽(yù)公司。近年來我國(guó)信用評(píng)級(jí)行業(yè)取得了很大發(fā)展，但是，針對(duì)中小企業(yè)的信用評(píng)估還較為薄弱，還沒有單獨(dú)的信用評(píng)級(jí)行業(yè)法規(guī)，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的生存環(huán)境尚需改善，獨(dú)立性還需強(qiáng)化，職業(yè)誠(chéng)信還需提升，整體執(zhí)業(yè)水平有待進(jìn)一步提高，信用評(píng)級(jí)市場(chǎng)規(guī)范性不夠，要發(fā)展中小企業(yè)私募債，就需要妥善解決上述問題。
（四）培育機(jī)構(gòu)投資者，降低流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)
中小企業(yè)債的流動(dòng)性不好，要解決這一問題，需要鼓勵(lì)配置型機(jī)構(gòu)投資中小企業(yè)私募債。中小企業(yè)私募債的投資者需要具有較強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別能力、風(fēng)險(xiǎn)控制能力和風(fēng)險(xiǎn)承受能力，這就需要培育一批具備上述能力的機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍。美國(guó)垃圾債的投資者主要包括保險(xiǎn)、高收益?zhèn)稹B(yǎng)老基金等多種類型的機(jī)構(gòu)投資者，其中前三者類型的機(jī)構(gòu)投資者占所有高收益?zhèn)顿Y者的投資占比高達(dá)60%-70%。而我國(guó)目前債券市場(chǎng)主流的投資群體如商業(yè)銀行、保險(xiǎn)、基金等機(jī)構(gòu)投資者投資私募債券還存在各種各樣的障礙。銀行類金融機(jī)構(gòu)由于中小企業(yè)私募債發(fā)行量小，參與交易并不活躍。保險(xiǎn)公司按照保監(jiān)會(huì)的規(guī)定，只能投資A級(jí)或者相當(dāng)A級(jí)以上的長(zhǎng)期信用級(jí)別的債券。所以我國(guó)中小企業(yè)債市場(chǎng)的建設(shè)需要著力培育機(jī)構(gòu)投資者，借鑒美國(guó)等的經(jīng)驗(yàn)，逐步引入合格機(jī)構(gòu)投資人制度和做市商制度，并推出中小企業(yè)私募債的信用衍生品等來改善中小企業(yè)債的流動(dòng)性。
企業(yè)債券風(fēng)險(xiǎn)防范篇8
一、可轉(zhuǎn)換公司債券的融資風(fēng)險(xiǎn)
任何一種金融衍生工具，在為人們帶來收益的同時(shí)必然伴隨著風(fēng)險(xiǎn)，“轉(zhuǎn)債”也不例外。對(duì)此發(fā)行企業(yè)必須有清醒的認(rèn)識(shí)，絕不能只看到“轉(zhuǎn)債”融資優(yōu)越性的一面，而無視它可能給企業(yè)帶來的風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)“轉(zhuǎn)債”發(fā)行企業(yè)而言，利用“轉(zhuǎn)債”融資存在著如下風(fēng)險(xiǎn)：
首先是轉(zhuǎn)債發(fā)行失敗風(fēng)險(xiǎn)。盡管“轉(zhuǎn)債”對(duì)投資者有相當(dāng)大的吸引力，但投資“轉(zhuǎn)債”尤其是未上市國(guó)有企業(yè)發(fā)行的“轉(zhuǎn)債”也存在著很大的風(fēng)險(xiǎn)。一是“轉(zhuǎn)債”利率遠(yuǎn)低于同期普通公司債券利率和銀行存款利率，投資者利息收益相當(dāng)?shù)?；二是企業(yè)未來股票市價(jià)如果低于轉(zhuǎn)換價(jià)格，投資者轉(zhuǎn)股后將遭受轉(zhuǎn)換損失；三是發(fā)行“轉(zhuǎn)債”的未上市企業(yè)沒有上市公司那樣嚴(yán)格的信息披露制度，“轉(zhuǎn)債”投資者與發(fā)行企業(yè)存在著嚴(yán)重的信息不對(duì)稱問題；四是發(fā)行“轉(zhuǎn)債”的未上市企業(yè)未來能否上市存在一定的不確定性。這些風(fēng)險(xiǎn)的存在，使投資者在投資“轉(zhuǎn)債”之前持謹(jǐn)慎態(tài)度，從而有可能使“轉(zhuǎn)債”發(fā)行失敗。目前我國(guó)證券一級(jí)市場(chǎng)異?；鸨瑥囊寻l(fā)行的三只“轉(zhuǎn)債”來看，投資者交易十分踴躍，轉(zhuǎn)債發(fā)行失敗的風(fēng)險(xiǎn)似乎不存在。但隨著我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展和完善，投資者日趨成熟和理性，成長(zhǎng)潛力不大的企業(yè)發(fā)行“轉(zhuǎn)債”，失敗的可能性還是存在的。
其次是股票上市失敗風(fēng)險(xiǎn)。這是針對(duì)股票未上市重點(diǎn)國(guó)有企業(yè)而言的。未上市重點(diǎn)國(guó)有企業(yè)發(fā)行“轉(zhuǎn)債”，從發(fā)行到股票上市存在一定的時(shí)間間隔，在這段時(shí)間里，可能會(huì)發(fā)生種種不利于企業(yè)的情況，致使其股票不能按計(jì)劃上市。一是企業(yè)未能真正進(jìn)行股份制改造，不能滿足股票上市條件；二是國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢(shì)發(fā)生突變，企業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境惡劣，財(cái)務(wù)狀況惡化，使股票無法上市；三是企業(yè)因種種原因未能申請(qǐng)到股票發(fā)行額度，而使股票上市失敗。股票未能按計(jì)劃上市所帶來的后果是非常嚴(yán)重的。一方面，投資者因轉(zhuǎn)換權(quán)利不能行使，預(yù)期的轉(zhuǎn)股利益不能獲得而蒙受損失；另一方面，發(fā)行企業(yè)的債務(wù)不能按計(jì)劃轉(zhuǎn)為股權(quán)，會(huì)造成債務(wù)負(fù)擔(dān)過重、資本結(jié)構(gòu)失衡、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)增加等不良后果，嚴(yán)重的甚至?xí)?dǎo)致企業(yè)重組成破產(chǎn)倒閉。此外，企業(yè)發(fā)行轉(zhuǎn)債，實(shí)際上暗含著對(duì)投資者股票上市的承諾，如今承諾不能兌現(xiàn)，會(huì)嚴(yán)重?fù)p害企業(yè)的形象和信譽(yù)。
再次是“轉(zhuǎn)債”轉(zhuǎn)換失敗風(fēng)險(xiǎn)。“轉(zhuǎn)債”發(fā)行后，發(fā)行企業(yè)資本結(jié)構(gòu)中的債務(wù)資本比例增加，股權(quán)資本比例相對(duì)下降。如果以后“轉(zhuǎn)債”在約定期限內(nèi)順利轉(zhuǎn)股，報(bào)務(wù)和股權(quán)資本的比例則會(huì)發(fā)生相反的變化。從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，企業(yè)發(fā)行“轉(zhuǎn)債”的最終目的是轉(zhuǎn)換債券籌集股權(quán)資本，因此“轉(zhuǎn)債”的股權(quán)特征要多于債務(wù)特征。但是有如下因素會(huì)影響企業(yè)轉(zhuǎn)股計(jì)劃的成功。一是在“轉(zhuǎn)債”轉(zhuǎn)換期內(nèi)企業(yè)股票市價(jià)持續(xù)低迷或漲幅很小，股價(jià)低于轉(zhuǎn)換價(jià)格，投資者為了避免損失不愿行使轉(zhuǎn)換權(quán)利，這時(shí)就會(huì)出現(xiàn)“呆滯轉(zhuǎn)債”?！按魷眰拇嬖?，使企業(yè)資本結(jié)構(gòu)中債務(wù)資本比例居高不下，大大增加了企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。輕則企業(yè)的股價(jià)與資信等級(jí)下降，導(dǎo)致未來融資成本增加，增大了經(jīng)營(yíng)困難；重則將被迫進(jìn)行企業(yè)重組，甚至被兼并或破產(chǎn)，代價(jià)是巨大的。二是在企業(yè)經(jīng)營(yíng)不佳，股票市價(jià)遠(yuǎn)低于轉(zhuǎn)換價(jià)格時(shí)，投資者不僅不選擇轉(zhuǎn)換，而且還根據(jù)“轉(zhuǎn)債”發(fā)行契約規(guī)定的回售條款將債券回售給企業(yè)，使企業(yè)在短期內(nèi)不得不支付巨額債券本息。此時(shí)若企業(yè)現(xiàn)金存量不足，將會(huì)面臨支付困難而陷入困境。三是在轉(zhuǎn)換期內(nèi)企業(yè)股票市價(jià)持續(xù)上升，漲幅高于轉(zhuǎn)換價(jià)格，這時(shí)投資者會(huì)預(yù)期股價(jià)繼續(xù)走強(qiáng)而遲遲不愿行使轉(zhuǎn)換權(quán)，將會(huì)使企業(yè)蒙受損失。股價(jià)越高，企業(yè)可能遭受的損失超大。在這種情況下，企業(yè)還不如當(dāng)初直接發(fā)行普通公司債券籌資。而在此時(shí)發(fā)行普通股票，以所得資金贖回債券，籌集的資金量必然會(huì)多一些。另外，如果企業(yè)此時(shí)依據(jù)“轉(zhuǎn)債”發(fā)行契約中的贖回條款以現(xiàn)金贖回“轉(zhuǎn)債”，可能會(huì)導(dǎo)致企業(yè)資金周轉(zhuǎn)上的困難。
二、可轉(zhuǎn)換公司債券融資風(fēng)險(xiǎn)的防范
防范“轉(zhuǎn)債”融資風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)從以下幾個(gè)方面著手。
第一是謹(jǐn)慎選擇發(fā)行時(shí)機(jī)。發(fā)行時(shí)機(jī)選擇不當(dāng)，會(huì)直接導(dǎo)致“轉(zhuǎn)債”發(fā)行和轉(zhuǎn)股失敗，因此企業(yè)在選擇發(fā)行時(shí)機(jī)時(shí)既要考慮“轉(zhuǎn)債”發(fā)行的成功，又要考慮目后轉(zhuǎn)股的成功。一般來說，“轉(zhuǎn)債”的發(fā)行以宏觀經(jīng)濟(jì)由谷底開始啟動(dòng)、股市由熊走牛、市場(chǎng)利率下降時(shí)為較佳時(shí)機(jī)。因?yàn)榇藭r(shí)投資者對(duì)股票正開始由逃避、害怕轉(zhuǎn)向靠近、歡迎，并對(duì)股價(jià)預(yù)期看好，作為與股票緊密相連的“轉(zhuǎn)債”也會(huì)因此而受到青睞，因而“轉(zhuǎn)債”在此時(shí)發(fā)行會(huì)較順利。隨后隨著經(jīng)濟(jì)運(yùn)行速度的加快，股市也逐步進(jìn)入牛市，股價(jià)高漲，此時(shí)投資者便會(huì)紛紛將“轉(zhuǎn)債”轉(zhuǎn)為股份。市場(chǎng)利率同“轉(zhuǎn)債”市價(jià)成反比關(guān)系，利率下調(diào)，“轉(zhuǎn)債”市價(jià)就會(huì)上升，從而使轉(zhuǎn)債易于為投資者所接受。要特別注意的是，企業(yè)應(yīng)避免在經(jīng)濟(jì)繁榮、股市處于牛市頂峰時(shí)發(fā)行“轉(zhuǎn)債”，因?yàn)殡S后的經(jīng)濟(jì)衰退、股市下滑很可能會(huì)導(dǎo)致“轉(zhuǎn)債”在到期前轉(zhuǎn)股的困難。在國(guó)內(nèi)首次發(fā)行“轉(zhuǎn)債”的深圳寶安公司就是失敗的一例，“轉(zhuǎn)債”發(fā)行時(shí)正處于股市大牛市，盡管在投資者狂熱的投機(jī)心理驅(qū)使下發(fā)行取得了成功，但隨后股市的長(zhǎng)期低迷使寶安“轉(zhuǎn)債”的轉(zhuǎn)換率最終只有2.7％，債轉(zhuǎn)股徹底失敗。
第二是合理設(shè)計(jì)“轉(zhuǎn)債”要素。這包括以下幾個(gè)方面。
（1）合理確定轉(zhuǎn)換價(jià)格。“轉(zhuǎn)債”能否轉(zhuǎn)換，主要決定于預(yù)期股票市價(jià)是否高于轉(zhuǎn)換價(jià)格，而發(fā)行企業(yè)股票市價(jià)受未來市場(chǎng)走勢(shì)和企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)影響，帶有很大的不確定性，因此轉(zhuǎn)換價(jià)格的設(shè)計(jì)就顯得很重要。一般來說，為了吸引投資者，減少企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，轉(zhuǎn)換價(jià)格應(yīng)設(shè)計(jì)得盡可能低一些。但要注意的是，轉(zhuǎn)換價(jià)格定的過低，會(huì)減少企業(yè)融資量，影響企業(yè)現(xiàn)有股東權(quán)益。因此在設(shè)計(jì)轉(zhuǎn)換價(jià)格時(shí)，應(yīng)均衡發(fā)行企業(yè)和投資者雙方的利益，以“雙贏”為目標(biāo)。
（2）合理確定票面利率。因?yàn)椤稗D(zhuǎn)債”附有股票期權(quán)，其票面利率要低于不可轉(zhuǎn)換債券，從而減少了發(fā)行企業(yè)融資成本。但票面利率過低會(huì)使“轉(zhuǎn)債”吸引力下降，相應(yīng)增加了發(fā)行和轉(zhuǎn)股風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)應(yīng)依據(jù)未來證券市場(chǎng)行情和投資者的期望市場(chǎng)收益率來設(shè)計(jì)票面利率，使“轉(zhuǎn)債”風(fēng)險(xiǎn)和收益的組合實(shí)現(xiàn)最優(yōu)化。
（3）合理確定轉(zhuǎn)換期限。轉(zhuǎn)換期限較長(zhǎng)，有利于持券人選擇時(shí)機(jī)行使轉(zhuǎn)換權(quán)，也有利于發(fā)行企業(yè)比較主動(dòng)地應(yīng)付期限之內(nèi)的各種情況，從而有利于吸引投資者，回避風(fēng)險(xiǎn)。
（4）合理設(shè)計(jì)贖回和回售條款。在贖回條款中，發(fā)行企業(yè)可以規(guī)定明確的贖回條件，如設(shè)置隨時(shí)間推移逐步降低的階梯式贖回價(jià)格，促使持券人為了避免更大損失選擇轉(zhuǎn)換；規(guī)定當(dāng)股票市價(jià)達(dá)到或超過轉(zhuǎn)換價(jià)格一定幅度時(shí)企業(yè)有權(quán)贖回轉(zhuǎn)債；約定贖回時(shí)以現(xiàn)金、普通股、認(rèn)股權(quán)證或其它工具支付“轉(zhuǎn)債”本息以防范現(xiàn)金支付困難等等。在回售條款中，發(fā)行企業(yè)可以規(guī)定較短的回售期和較低的回售價(jià)格，以盡量避免這一條款給企業(yè)帶來的巨大風(fēng)險(xiǎn)。
第三也是最為重要的，是發(fā)行企業(yè)必須具備良好的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和樂觀的發(fā)展?jié)摿?，這是“轉(zhuǎn)債”融資風(fēng)險(xiǎn)防范的根本。企業(yè)尤其是未上市重點(diǎn)國(guó)有企業(yè)發(fā)行“轉(zhuǎn)債”融資的最終目的，是轉(zhuǎn)換股份獲得股權(quán)資本，以降低資產(chǎn)負(fù)債率，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，壯大企業(yè)實(shí)力，而“轉(zhuǎn)債”的發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)、轉(zhuǎn)換風(fēng)險(xiǎn)及未上市國(guó)有企業(yè)上市失敗風(fēng)險(xiǎn)的存在，使企業(yè)可能無法實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)?！稗D(zhuǎn)債”發(fā)行時(shí)機(jī)的選擇和要素的設(shè)計(jì)可以有效防范風(fēng)險(xiǎn)，但并不能阻止風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生。為了鏟除風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的土壤，實(shí)現(xiàn)企業(yè)的終極目標(biāo)，企業(yè)必須致力于增強(qiáng)自身的經(jīng)營(yíng)能力、盈利能力和償債能力，努力改善經(jīng)營(yíng)環(huán)境，提高經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，這些才是治本之道。具體來說要做到：
（1）建立規(guī)范的現(xiàn)代企業(yè)制度和公司治理結(jié)構(gòu)，真正轉(zhuǎn)變經(jīng)營(yíng)機(jī)制，改善管理質(zhì)量，提高企業(yè)整體素質(zhì)。尤其是未上市重點(diǎn)國(guó)有企業(yè)，按照有關(guān)規(guī)定，有明確可行的企業(yè)改制和上市計(jì)劃，也就是說必須進(jìn)行公司制改造。企業(yè)如果只是簡(jiǎn)單地將發(fā)行“轉(zhuǎn)債”視做“圈線”解困，而不認(rèn)真地轉(zhuǎn)機(jī)建制，提高效益，那么上述風(fēng)險(xiǎn)將無法回避，企業(yè)目標(biāo)也將無法實(shí)現(xiàn)。
（2）企業(yè)“轉(zhuǎn)債”資金投向應(yīng)符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策應(yīng)是國(guó)家扶持和鼓勵(lì)發(fā)展、前景看好的朝陽(yáng)產(chǎn)業(yè)。因“轉(zhuǎn)債”期限較長(zhǎng)，很適應(yīng)一些資金投入量大。建設(shè)周期長(zhǎng)、見效較慢的大中型投資項(xiàng)目的資金需求。這就要求企業(yè)在選擇投資項(xiàng)目時(shí)，必須結(jié)合我國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整方向、金融改革的趨勢(shì)及市場(chǎng)利率的變化等考慮投資項(xiàng)目的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，保證未來投資項(xiàng)目的盈利性，降低企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。
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